2011年9月6日國(guó)際金價(jià)創(chuàng)出歷史新高--1,921.2美元/盎司，此后即步入熊途。截至2015年7月20日，國(guó)際金價(jià)更是跌至1,073.3美元/盎司的五年低位，近期雖有反彈已是強(qiáng)弩之末，未能扭轉(zhuǎn)黃金熊市格局。
　　供給的擴(kuò)張和需求的下滑為金價(jià)下跌的主因。從供給端來看，由于10年黃金牛市帶動(dòng)金礦產(chǎn)能大幅擴(kuò)張，2012年以后黃金礦產(chǎn)量仍然維持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；從需求端看，一方面在金融危機(jī)后，美國(guó)對(duì)銀行業(yè)監(jiān)管的加強(qiáng)，銀行黃金業(yè)務(wù)開始收縮，另一方面，2012年人民幣結(jié)束了單邊升值的趨勢(shì)，套利資金對(duì)于黃金的需求降低，而投資需求從11年開始下滑態(tài)勢(shì)逐漸顯現(xiàn)。
　　在供給端收縮較為緩慢的情況下，金價(jià)結(jié)束疲弱格局只能寄希望于需求端的改善。本文通過對(duì)黃金的三大需求--消費(fèi)需求、避險(xiǎn)需求和投資需求的分析，認(rèn)為2015-16年需求提振較為有限，金價(jià)仍將維持較為疲弱的格局；長(zhǎng)期來看，國(guó)際貨幣體系改革或?yàn)槠Ｈ踅饍r(jià)提供亮點(diǎn)。
　　未來黃金消費(fèi)需求--謹(jǐn)慎樂觀
　　根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，黃金的消費(fèi)需求主要來源于珠寶首飾和工業(yè)應(yīng)用，其中工業(yè)應(yīng)用僅占10%左右，且需求量較為穩(wěn)定；珠寶首飾需求占據(jù)黃金總需求的50%以上，且變動(dòng)較大。從地域來看，中國(guó)和印度為黃金首飾消費(fèi)的主體，占全球消費(fèi)量的一半以上。
　　東方國(guó)家為黃金首飾主要消費(fèi)國(guó)，這與其傳統(tǒng)文化息息相關(guān)。印度教為印度境內(nèi)主要宗教，信徒占全國(guó)80%以上人口。而黃金在印度教中是財(cái)富和繁榮的象征，每逢印度新年、排燈節(jié)、佛陀滿月節(jié)等傳統(tǒng)節(jié)日，印度國(guó)內(nèi)對(duì)于黃金的消費(fèi)迎來高潮。雖然印度政府通過增加黃金進(jìn)口關(guān)稅、推行黃金貨幣化等限制降低國(guó)內(nèi)黃金供給，一度抑制印度國(guó)內(nèi)黃金消費(fèi)需求；但是隨著印度國(guó)內(nèi)通脹率降低和經(jīng)常帳赤字的改善，以及黃金工業(yè)對(duì)于印度經(jīng)濟(jì)的影響，預(yù)計(jì)未來整體消費(fèi)需求不會(huì)有很大下滑。
　　再來看中國(guó)。自2002年中國(guó)黃金市場(chǎng)開放之后，作為財(cái)富的保值手段，國(guó)內(nèi)購(gòu)買金飾金條熱情逐年增長(zhǎng)。從2013年金價(jià)大跌后“大媽”搶金被套，到2015年上半年A股火熱轉(zhuǎn)為6月大跌，資金的分流效應(yīng)降低了黃金的消費(fèi)需求。世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，雖然整體消費(fèi)水平仍處于近年來的高位，但今年前兩個(gè)季度中國(guó)的黃金消費(fèi)同比分別下降了7%和3%。我們預(yù)計(jì)在國(guó)慶節(jié)日等因素影響下，下半年消費(fèi)可能有小幅改善，但幅度較為有限。
　　未來黃金“避險(xiǎn)”需求--或成亮點(diǎn)
　　中國(guó)歷來否有“亂世買黃金”一說，這是對(duì)黃金避險(xiǎn)需求最充分的體現(xiàn)。黃金避險(xiǎn)，最終規(guī)避的是貨幣的信用風(fēng)險(xiǎn)，是對(duì)信用貨幣體系不穩(wěn)定性的擔(dān)憂。
　　今年希臘和人民幣的事件對(duì)于黃金避險(xiǎn)起到很好的注腳。進(jìn)入下半年，金價(jià)走勢(shì)依舊很弱，7月份雖有希臘風(fēng)險(xiǎn)事件，但黃金卻“失去了避險(xiǎn)需求”，避險(xiǎn)需求對(duì)于金價(jià)提振相對(duì)有限。主要因市場(chǎng)預(yù)期希臘退歐風(fēng)險(xiǎn)降低和退歐對(duì)于歐元影響可控。而另一方面，8月11日人民幣主動(dòng)貶值卻推升金價(jià)低位反彈。一方面，在貶值過程中黃金內(nèi)外套利的力量推動(dòng)國(guó)內(nèi)金價(jià)相對(duì)于外盤走勢(shì)更強(qiáng)；另一方面，人民幣貶值引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于貨幣風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，外盤金價(jià)在短期走低之后隨即反彈以反映這種避險(xiǎn)需求。
　　目前來看，雖然美元本位存在很多缺陷，貨幣信用本位對(duì)全球經(jīng)濟(jì)政治帶來不穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)，但是現(xiàn)在來看信用本位對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍帶來益處。全球退回金本位可能性很低，但是就像前美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘講的“黃金仍然是全球貨幣儲(chǔ)備的一個(gè)重要元素”。
　　我們認(rèn)為，未來全球貨幣體系的改革也將是逐步的和緩慢的。今明兩年值得關(guān)注的事件是“人民幣國(guó)際化”進(jìn)程下對(duì)于現(xiàn)行貨幣體系的改善，直接的觀測(cè)變量是人民幣加入SDR籃子的時(shí)間點(diǎn)，以及人民銀行對(duì)于黃金儲(chǔ)備資產(chǎn)的增持情況，料將提振人民幣金價(jià)而削弱美元金價(jià)。
　　短期黃金投資需求--并無(wú)改觀
　　2011年以來，黃金的投資需求不斷下滑，以SPDR為代表的實(shí)物黃金基金黃金持有量持續(xù)流出。在全球持續(xù)的貨幣寬松和低通脹狀態(tài)中，資金流向股市等權(quán)益資產(chǎn)，削弱了非生息資產(chǎn)黃金的投資吸引力。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)在2012年末不斷好轉(zhuǎn)，投資黃金基金的資金流出加劇，更是直接導(dǎo)致了2013年4月國(guó)際金價(jià)的大跌。
　　我們看到，2014年美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束了資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃，2015年市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期逐漸上升，進(jìn)一步削弱了黃金的投資興趣。預(yù)計(jì)2015年黃金投資需求仍將維持在低位。
　　雖然說目前金價(jià)相對(duì)于2011年的高點(diǎn)接近腰斬，金價(jià)的相對(duì)低位或會(huì)吸引部分投資資金，但在整體經(jīng)濟(jì)弱增長(zhǎng)環(huán)境下黃金消費(fèi)難有亮點(diǎn)，在短期全球貨幣體系不出系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的情況下黃金避險(xiǎn)需求提振有限，而這樣的背景下投資需求短期也難有起色，未來金價(jià)仍有下滑風(fēng)險(xiǎn)，建議投資者在目前的資產(chǎn)組合中對(duì)于黃金的配置比例不宜過高。