積極的凱恩斯主義者正當其時,危機之后的理論總結和實踐都鼓勵央行采取強有力的政策刺激,雖然各國政策當局在此過程之中都會強調(diào)結構性改革,但仍會集中盡量多的資源投入到短期的經(jīng)濟復蘇中。而貨幣寬松的效果出現(xiàn)遞減,理性預期對沖掉部分貨幣政策的作用。
　　截至6月末,我國M1同比增速達25%,這是該數(shù)據(jù)連續(xù)近14個月同比上升,特別是進入2016年后,該數(shù)據(jù)同比增速超過20%;同期M2增速盡管也保持較高速度,但增速明顯下降,M1統(tǒng)計數(shù)據(jù)很大一部分是企業(yè)活期存款部分,該數(shù)據(jù)上升反映了企業(yè)融資環(huán)境改善。M1-M2缺口迅速擴大,一個解釋是企業(yè)在貨幣寬松下開始囤積資金,而不是監(jiān)管部門希望看到的進行實體經(jīng)濟投資,比如2016年以來占固定資產(chǎn)投資比重近65%的民間投資增速出現(xiàn)大幅下降,幾乎到負增長。大量資金沉淀在銀行體系,貨幣政策并未帶來實際投資增速的跟進。
　　當前M2存量是146.17萬億元,假設以10%的速度增長,5-7年左右接近300萬億的貨幣存量會是怎樣的后果?居民在未來貨幣通脹的擔憂下,將貨幣投資出去而不是用于消費,居民中長期貸款占新增貸款比重超過100%,創(chuàng)出歷史新高;上半年累計投放2.5萬億元居民中長期貸款,其中大部分是房地產(chǎn)按揭貸款。貨幣扎堆房地產(chǎn)市場,并不是因為大家都看好未來地產(chǎn),而是大家在擔憂人民幣的未來價值。
　　人民幣對外貶值的壓力是顯而易見的。生產(chǎn)效率下降是其中重要原因,而且伴隨著周期性因素下滑,如人口周期、全球經(jīng)濟周期,國內(nèi)經(jīng)濟體的競爭力在下降。
　　未來一段時間,貨幣政策的取向會趨于穩(wěn)定,在4月初貨幣政策的表態(tài)已經(jīng)要求回歸到更穩(wěn)健的狀態(tài),而財政政策會更積極。然而,結構性改革仍需大力推進,積極的財政政策不能僅僅停留在基建投資,而應更多涉及到稅制、稅率等改革。而增量的財政擴張,不可能沒有貨幣的支持,財政貨幣政策的一體化會帶來矛盾統(tǒng)一,債務杠桿擴張由低波動率向高波動率過渡。
　　資產(chǎn)管理者的邏輯永遠是在規(guī)避風險的前提下追逐利潤,不確定性是永恒的,只能尋找風險收益比更好的策略。筆者認為,黃金是目前一個很好的投資品種,全球負利率實際為黃金提供了估值底部,未來黃金繼續(xù)下跌的風險已經(jīng)很小,而人民幣內(nèi)外貶值的壓力可能會刺激黃金反彈,整體看風險收益率處在較有利位置。
　　對于我國房地產(chǎn)市場而言,核心仍在杠桿上,需要關注居民在房地產(chǎn)市場的杠桿水平,去年四季度以來經(jīng)歷了比較猛烈的加杠桿,未來還有多少空間值得懷疑。什么情況會導致加杠桿的戛然而止值得關注,這可能是一個不經(jīng)意的決定,看起來無關痛癢,但殺傷力會很大。
　　債券市場的收益率水平整體來看在一個比較扁平的水平,這導致債券市場贏利的難度明顯上升。因為波動率上升可能是確定性的,維持一個更低的杠桿水平比較安全,但這會使得贏利更難。中性杠桿短久期是一個風險收益較好的策略,曲線比較平坦使得利差損失有限,但一旦波動性加大,短久期的風險更小。