6月以來，銅價一波三折。從6月初氣勢如虹的上漲到后來連續(xù)的下挫，滬銅接連下破支撐位，直至近日達到48520元/噸的年內(nèi)最低點。

6月初智利最大銅礦之一Escondida發(fā)生勞資談判，市場由于擔心去年罷工事件重演，銅價接連上行，罷工擔憂為銅價上漲直接提供了肥沃的土壤。疊加當時印度最大冶煉廠關(guān)停，直接可能造成約40萬噸精煉銅的短缺，在中美貿(mào)易談判稍顯起色以及美元指數(shù)回落的大背景下，銅價漲勢如虹，滬銅達到了54580元/噸的高位，倫銅更是漲幅高達9.2%，破了四年來最高點。

風光下的銅并未能保住勝利的果實，在中美貿(mào)易戰(zhàn)的大背景下，銅作為有色行業(yè)的龍頭，宏觀經(jīng)濟的試金石，一路回落直至近日破了年內(nèi)最低點。中美貿(mào)易陰云籠罩下，銅價后市走勢如何，這便是本篇文章所要討論的重點了。

一、行情回顧

（一）6月中旬以來銅價接連下挫

自6月15日美國白宮宣布對華進口商品加征關(guān)稅清單以來，滬銅于6月19日低開低走，當日大跌近4%。近期又因為關(guān)稅落地，銅價已破年內(nèi)低位。倫銅表現(xiàn)的更為直接，從6月15日至今，銅價一路下挫，期間鮮有陽線，幾乎可以說是15連陰，最低跌至6221.5美元/噸。

（二）因素分析

銅價低迷最直接也最突出的原因就是中美貿(mào)易戰(zhàn)的升級。15日日美國白宮公布了對華商品加征關(guān)稅的清單，打破了市場對中美貿(mào)易戰(zhàn)會和平解決的預期，使得整個宏觀經(jīng)濟一直籠罩在中美貿(mào)易戰(zhàn)陰云之下。近日關(guān)稅的落地更是將中美貿(mào)易局勢惡劣化推向了最頂點。銅價低迷還有一個不得不提的因素就是美元指數(shù)的走強，從圖可以看出美元指數(shù)的走強直接導致了倫銅的下跌。從6月倫銅與美元的表現(xiàn)來看，兩者是存在著明顯的負相關(guān)性的。

最后，前期智利銅礦Escondida罷工風險有所緩解也為銅價下跌提供了基礎，從必和必拓高層努力與礦山員工談判的態(tài)度來看，必和必拓是有意解決問題的。并且從最新的消息來看，必和必拓愿意支付礦山員工一定的獎金作為補償，所以大概率下罷工應該不能實現(xiàn)。在三方因素共振的作用下，造成了此輪銅價的下跌。

二、宏觀面分析

（一）中美貿(mào)易戰(zhàn)正式開打

2018年6月15日，美國政府發(fā)布了加征關(guān)稅的商品清單，將對從中國進口的約500億美元商品加征25%的關(guān)稅，其中對約340億美元商品自2018年7月6日起實施加征關(guān)稅措施，同時對約160億美元商品加征關(guān)稅開始征求公眾意見。

中國對此及時采取反擊，對原產(chǎn)于美國的大豆等農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)、汽車、水產(chǎn)品等進口商品對等采取加征關(guān)稅措施。針對中國的反擊，特朗普政府宣布計劃對額外2000億美元的中國商品加征10%的關(guān)稅，如果中國再次出臺對等措施，還將考慮再對2000億美元征稅。

可以看出，特朗普此時已經(jīng)表露了將要與中國對抗的決心。如果真如特朗普所言，在目前最壞的情況下美國可能會對中國約4500億美元的商品征收關(guān)稅。銅價自中美貿(mào)易戰(zhàn)以來已下跌近6千點，A股市值更是幾萬億市值蒸發(fā)，如果單單從目前確立的340億美元清單來看，應該無法達到這樣的威力，所以我們估計此次下跌應該包含市場對特朗普加碼關(guān)稅清單的預期。

7月6日，美國對第一批清單上818個類別、價值340億美元的中國商品加征25%的進口關(guān)稅。作為反擊，中國也于同日對同等規(guī)模的美國產(chǎn)品加征25%的進口關(guān)稅。自此，關(guān)稅終于落地。

（二）各國PMI走勢

2018年6月份中國PMI指數(shù)為51.5%，比上月回落0.4個百分點，相較于上半年均值高出了0.2個百分點，制造業(yè)總體呈現(xiàn)出擴張態(tài)勢。

6月22日下午，歐元區(qū)，德國和法國也是陸續(xù)公布了PMI初值。從數(shù)據(jù)來看，歐元區(qū)6月制造業(yè)PMI初值為55，低于前值55.5，創(chuàng)下19個月來新低。稍早的德國和法國數(shù)據(jù)也同樣令人失望，德國6月制造業(yè)PMI初值55.9，降至18個月最低，不及預期56.3，也低于前值56.9。法國6月制造業(yè)PMI初值53.1，降至16個月最低，不及預期54，也低于前值54.4。

與歐洲經(jīng)濟低迷截然相反的是，美國經(jīng)濟一枝獨秀。從最新的美國6月PMI數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，6月Markit制造業(yè)PMI終值為55.4，前值為54.6，預期為54.6。PMI數(shù)據(jù)在全球市場遙遙領(lǐng)先，也使得在數(shù)據(jù)發(fā)布后美元指數(shù)一度沖高。

（三）其它宏觀因素

中國人民銀行6月24日決定，7月5日起，下調(diào)國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。此次已經(jīng)為央行年內(nèi)第三次降準，約將釋放出7000億流動性。小微企業(yè)資金難，資金緊的局面可以得到部分緩解。結(jié)合銅產(chǎn)業(yè)鏈來看，下游銅加工行業(yè)的資金流將會得到顯著改善，為銅需求提供一定的支撐。

國開行近期在重新全面梳理授信白名單，棚改項目也受到影響。目前棚改項目的審批權(quán)限上收至總行，且新上報的棚改項目已經(jīng)處于暫停狀態(tài)。但已放款的存量項目會繼續(xù)進行。棚改貨幣化安置可能會放緩，從棚改項目的審批權(quán)限上收也暗示了后續(xù)棚改項目審批難度的提高與審批的正規(guī)化，四五線城市的房價可能會受到一定的抑制。相較于去年四五線城市房價的火熱，今年房價在政策調(diào)控下大概率會趨于穩(wěn)定，但基于國家發(fā)展層面還不存在大幅下跌的條件，對于銅需求來說有一定的制約作用，但影響不會太大。

三、供給面

（一）銅精礦

根據(jù)國際銅研究小組數(shù)據(jù)，2018年3月全球銅礦產(chǎn)量為171萬金屬噸，較去年同比增加8.64%，環(huán)比增加10.03%；2018年1-3月全球銅礦累計產(chǎn)量為495.4萬金屬噸，較去年同比增加6.56%。2018年4月國內(nèi)進口銅礦砂及銅精礦為155.3萬干噸，同比增長14.2%，環(huán)比減少3.02%。1-4月銅精礦進口量為622.9萬干噸，與去年同期相比增長9.3%。

相較于去年，今年一季度乃至四月份銅礦供應還算寬松，銅礦產(chǎn)量較去年增長幅度較大。主要是去年由于智利銅礦的罷工導致去年基數(shù)較低，所以造成同比較大的幻覺，預計三季度之后數(shù)據(jù)將趨于正常。銅精礦進口較去年也有所加大，主要是由于印度最大冶煉廠sterlite的關(guān)停，導致印度部分銅精礦流向中國。根據(jù)我們追蹤的情況來看，印度冶煉廠sterlite的股東Vedanta仍在努力通過法律程序捍衛(wèi)自己的權(quán)益，希望能夠重啟冶煉廠。但是當?shù)卣憩F(xiàn)的很決絕，堅持永久關(guān)閉sterlite。

對于未來銅精礦偏緊的預期，使得CSPT與礦產(chǎn)商商議的年度TC地板價一路下行，目前TC相較于往年處于較低的位置。2018年CSPT定的TC地板價為85美元/噸，低于2017年四季度的95美元/噸。今年三季度CSPT制定的地板價比較反常，并沒有給出來。對此我們做出了如下猜測，可能是煉廠在庫存比較充裕的情況下，認為后續(xù)TC還有上漲的空間，所以拒絕向供貨商報價，以便能拿到更合適的價格。

國內(nèi)銅冶煉廠月度TC也是呈先抑后揚的態(tài)勢，但是總體還是處于低位。5月月度TC為76.5美元/噸，相較于4月TC的73.5美元/噸有一定的上浮。

截至7月6日SMM銅精礦現(xiàn)貨TC報83-90美元/噸,RC報8.3-9.0美分/磅，這個價格為周度價格，相較于前兩個TC更能反映目前的狀況，目前這個價格也側(cè)面反應了銅精礦供給較為寬松的一面。快速走高的TC令貿(mào)易商略顯棘手，報盤價這幾周也是一路攀升，中小型貿(mào)易商在資金壓力下不得不接受較高的TC而出貨。大部分煉廠庫存維持正常水平，個別冶煉廠由于前期檢修或者故障問題而使得庫存偏高，令銅精礦需求更加偏弱。

（二）精煉銅

2018年5月國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量為76.7萬噸，同比增長15.5%，環(huán)比減少1.41%。1-5月國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量為363.2萬噸，同比增長11.1%。

2018年3月國內(nèi)精煉銅進口量為30.9萬噸，同比增長5.69%。2018年1-3月國內(nèi)精煉銅進口量為85.31萬噸，相較于去年同期的80.4萬噸，增幅約4.9萬噸。從精煉銅供應來看，目前呈寬松格局，精煉銅進口增加有一部來自于進口盈利窗口打開，后期隨著進口盈利窗口關(guān)閉進口量還有下降的可能。

（三）廢銅

根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2018年1-4月廢銅進口總量為74萬實物噸，同比下滑38.5%。而2018年前十五批廢銅核定進口批文量為64.16萬噸，同比去年下降78.68%。從近日公布的第十五批限制進口固廢類批文來看，本次共審批了28家廢銅企業(yè)，合計審批了15.35萬噸，超過了今年第十批審批量的12.57萬噸。審批的28家企業(yè)當中有27家在浙江地區(qū)，1家在廣西地區(qū)。

由于國家對廢七類的限制，今年廢銅進口量下滑將是大趨勢。但是廢銅進口當中廢六類的占比可能會逐步提高，雖然2018年底后國家就明令禁止廢七類的進口了，但是已經(jīng)有不少廢銅拆解企業(yè)已經(jīng)將廠遷移至東南亞地區(qū)了。不過建廠還需要一定的時間，短期廢銅緊缺依然會對銅價產(chǎn)生影響。

7月6日精銅現(xiàn)貨價格為48860元／噸，精廢價差達到5060元／噸。銅價大幅下跌，精廢價差呈持續(xù)收窄之勢。由于銅價跌幅過大，廢銅持貨商惜售情緒再起，觀望情緒濃厚，成交清淡。

四、消費面

（一）電線電纜

2018年1-5月,電源基本建設投資完成額累計為726億元,同比下降5.4%，增速開始放緩。2018年1-5月,電網(wǎng)基本建設投資完成額累計為1414億元,同比下降 21.2%。據(jù)我們從國家電網(wǎng)了解的情況來看，2018年國家電網(wǎng)計劃電網(wǎng)投資額為4989億元，預計下半年投資額將會回升。此外，農(nóng)村電網(wǎng)改造升級和新能源用電改革也將是工作重點, 由于新能源用電實際耗銅量是火電的3-4倍，對電纜耗銅產(chǎn)生實質(zhì)性支撐。對于電線電纜耗銅，我們的看法是不會產(chǎn)生大幅下降，對用銅量將會產(chǎn)生穩(wěn)健支撐。

（二）房地產(chǎn)行業(yè)

1-5 月,房屋新開工面積累計值為 72190.34 萬平方米，累積同比增長 10.8%; 房屋施工面積累計值為 684991.12 萬平方米，累積同比增長 2%、數(shù)據(jù)來看雖然房地產(chǎn)維持正增長，但相較于去年增長幅度來看的話有所減弱，房地產(chǎn)下行壓力較大。在房地產(chǎn)調(diào)控壓力下,銷售增速放緩是確定的,但結(jié)合十九大后政府目標,料將下滑有限,不會大幅拖累該部分精銅消費。需要注意的是，目前棚改貨幣化安置審 批有所加強，預計后期棚改受到的支持將會減弱，對房地產(chǎn)消費特別是四五線城市的房地產(chǎn)消費打擊較大，具體沖擊還需要觀察政策執(zhí)行力度?？偟膩砜矗?018 年房地產(chǎn)將持續(xù)處于下行周期,對精銅消費有一定拖累,但影響相對有限。

（三）空調(diào)行業(yè)

2018 年 1-5 月國內(nèi)空調(diào)產(chǎn)量為 9025.4 萬臺,同比大幅增長 16.1%,5 月產(chǎn)量為 2134.4 萬臺,同比大幅增長 18.4%。進入 5 月份以來，空調(diào)產(chǎn)量依然處在高位， 且較去年產(chǎn)量增幅明顯。不難看出，進入 2018 年以來空調(diào)行業(yè)保持著一個強勁 增長的態(tài)勢，對下游精銅消費端形成利好。但現(xiàn)階段馬上進入第三季度，即空調(diào) 生產(chǎn)行業(yè)的消費旺季已過，疊加目前空調(diào)庫存較高，第三季度空調(diào)生產(chǎn)企業(yè)的開 工率可能會有放緩的態(tài)勢，前期空調(diào)拉動銅消費邏輯可能在第三季度就不太適用 了。后期需要關(guān)注暑期空調(diào)消費情況，如果暑期空調(diào)消費火爆的話，不排除空調(diào)有補庫以及加大生產(chǎn)的可能。總體而言，空調(diào)消費成為 2018 年度銅消費亮點。

（四）汽車行業(yè)

1-5 月份汽車產(chǎn)量為 1199.3 萬輛,同比增長 2%;1-5 月汽車銷量為 1179.24 萬 輛, 同比增長 5.46%。相較于之前汽車產(chǎn)量與銷量同比的雙降，四五月份汽車產(chǎn) 量與銷量數(shù)據(jù)喜人。目前來看 2016 年汽車行業(yè)消費提前透支的影響已消 失,2017 年下半年汽車產(chǎn)銷情況保持穩(wěn)定略有增長。2018 年來看,隨著居民消費 收入的提高, 汽車銷售料將保持平穩(wěn)增長勢頭。疊加新能源汽車的推廣和普及, 其用銅密度的提高將進一步提振整體用銅量的提升。

五、其他因素

（一）庫存

截至7月6日全球顯性庫存為75.7萬噸，環(huán)比周度減少2.6萬噸。LME庫存為庫存減少的主要發(fā)生地，目前LME庫存為27.5萬噸，周度減少1.9萬噸。上期所庫存減少5290噸至25.9萬噸。COMEX庫存下降不太大，下降了1325噸，目前庫存維持在22.3萬噸左右。從三大交易所庫存普降的角度來看，庫存依然處于去化階段，但是去化速度并不是太快。

（二）CFTC持倉量

截止上月26日數(shù)據(jù), 非商業(yè)凈多頭持倉為34045張，其中非商業(yè)多頭持倉為104151張，非商業(yè)空頭持倉為70106張。上周單周CFTC非商業(yè)凈持倉減少了22266張，也在一定程度上反映了資金的流向，短期市場目前還是處于空頭氛圍。

六.后市展望

宏觀面上來看，7月6日北京時間中午12：01中美開始互相對340億美元的商品加征關(guān)稅，籠罩在中國和美國雙方上的陰云終于有了一定的體現(xiàn)。銅價也隨著中美貿(mào)易戰(zhàn)況的升級而應聲下跌，銅價一度跌至接近48000元／噸的關(guān)口。后續(xù)美國白宮還會對剩余商品再做商議，從特朗普的表態(tài)來看，中美貿(mào)易戰(zhàn)并無放緩的態(tài)勢。7月2日6月財新PMI數(shù)據(jù)出爐，從數(shù)據(jù)來看進出口景氣度有所回落，在貿(mào)易戰(zhàn)的大背景下出口形勢較為嚴峻。

產(chǎn)業(yè)基本面來看，現(xiàn)貨TC一路上漲，目前最高TC成交價已達到90美元／噸，顯示受印度冶煉廠關(guān)停的影響，目前銅精礦供給還算寬松。但是下半年銅精礦干擾因素還是較大，目前智利銅礦Escondida談判截至日即將到來，談判目前還是有許多分歧尚待解決，罷工風險猶在。精廢價差持續(xù)收窄，廢銅對精銅替代性減弱。從庫存情況來看，目前三大交易所總庫存為75.7萬噸，單周下降了近3萬噸，庫存去化格局不變。

總的來看，中美貿(mào)易戰(zhàn)靴子終于落地，在關(guān)稅已經(jīng)開征的情況下市場情緒已經(jīng)得到了釋放。在罷工風險猶在，并且精廢價差收窄的背景下，銅價有望企穩(wěn)反彈。