近一段時(shí)間里，在對(duì)白銀的行情演變上，傳統(tǒng)投資策略的效果已經(jīng)大不如前，無論是抗通脹主題還是避險(xiǎn)事件的影響。買事實(shí)空市場(chǎng)的情況比比皆是，就在6月中美貿(mào)易摩擦的急轉(zhuǎn)直下，本該由于避險(xiǎn)需求激增中漲價(jià)的白銀，卻急轉(zhuǎn)直下。傳統(tǒng)邏輯真的失效了嗎？在市場(chǎng)發(fā)生變化的時(shí)間點(diǎn)上，需要重新審視以下白銀的投資邏輯了。

傳統(tǒng)策略熄火

抗通脹一直被認(rèn)為是貴金屬的基本屬性之一，做了一下測(cè)算，在特長(zhǎng)期也就是10年以上的周期里，時(shí)間跨度是14年，白銀的平均年化收益是5.25%，同期的美國通脹年均為2.1%。那么在特長(zhǎng)期里，投資白銀的收益是可以顯著跑贏通脹的。然而在11年到12年銀價(jià)大跌，美國通脹回落之后，兩者出現(xiàn)了較大的分化。從12年到15年的三年里，銀價(jià)表現(xiàn)疲軟，而美國CPI在1.5%附近徘徊許久之后大幅下滑，甚至一度出現(xiàn)通縮。在此之后美國的通脹回升，而銀價(jià)收益率也僅僅在15年年底到16年二季度有所表現(xiàn)，之后又是持續(xù)的萎靡不振。這種分化至今仍在持續(xù)，隨著美國通脹的逐步走高，銀價(jià)卻止步不前，不再顯現(xiàn)出抗通脹的屬性，而且近期的下跌已經(jīng)把白銀的價(jià)格帶回了15年年底的地位，而彼時(shí)美國通脹還在通縮邊緣掙扎。

避險(xiǎn)功能也是貴金屬的基本屬性之一，在羅列了近30年的地緣政治事件，包括局部戰(zhàn)爭(zhēng)、恐怖襲擊事件和領(lǐng)土爭(zhēng)端等，同時(shí)對(duì)比了當(dāng)期的白銀價(jià)格和美元指數(shù)變化。發(fā)現(xiàn)白銀的表現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)事件沒有必然聯(lián)系，然而，風(fēng)險(xiǎn)事件持續(xù)的過程中，如果美元表現(xiàn)疲軟，出現(xiàn)窄幅震蕩或者明顯下跌的情況下，白銀會(huì)有比較好的漲勢(shì)。這一點(diǎn)可以理解為，白銀的避險(xiǎn)功能與美元的避險(xiǎn)功能是互為替代品，因此在風(fēng)險(xiǎn)事件出現(xiàn)，并且美元的避險(xiǎn)功能不足的時(shí)候，那么市場(chǎng)對(duì)白銀的需求就會(huì)提升，并同時(shí)抬高銀價(jià)。這是為什么風(fēng)險(xiǎn)事件不一定能助長(zhǎng)銀價(jià)，而如果有較大的風(fēng)險(xiǎn)事件出現(xiàn)時(shí)，也會(huì)發(fā)生美元與白銀同漲的情況。

在上面的觀測(cè)中，白銀和美元大多呈負(fù)相關(guān)，在做了白銀與美元的相關(guān)性檢測(cè)后證實(shí)，白銀與美元多數(shù)時(shí)間里為負(fù)相關(guān)，并且在近一年來白銀和美元的負(fù)相關(guān)性關(guān)系正在逐漸加強(qiáng)，接近-0.8的水平。

關(guān)注美元預(yù)期

在銀價(jià)和美元負(fù)相關(guān)逐步增強(qiáng)的條件下，嘗試通過四個(gè)方面對(duì)剔除了美元影響因素的避險(xiǎn)情緒進(jìn)行刻畫。首先是美聯(lián)儲(chǔ)為了保證美國的物價(jià)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而制定貨幣政策，但是其對(duì)于美國經(jīng)濟(jì)的展望和對(duì)貨幣政策的描述難以量化。因此需要尋找一個(gè)可以反映市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)未來貨幣政策動(dòng)向預(yù)期的指標(biāo)進(jìn)行觀測(cè)，觀察長(zhǎng)短期國債利差的斜率是一個(gè)較為可行的方案，斜率中包含了市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期和短期內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)就貨幣政策持寬松或者緊縮的態(tài)度的預(yù)判。

美國國內(nèi)企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)可以通過使用企業(yè)債券與國債之間的利差進(jìn)行描述。如果國內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)增長(zhǎng)，那么企業(yè)債相對(duì)于無風(fēng)險(xiǎn)利率的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就會(huì)攀升，作為對(duì)企業(yè)債投資者所承受的額外風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。反之，如果市場(chǎng)預(yù)期企業(yè)未來的經(jīng)營平穩(wěn)有序，那么利差就會(huì)有所縮小。

美債具有很高的避險(xiǎn)屬性，無論在國內(nèi)還是國際的宏觀風(fēng)險(xiǎn)事件出現(xiàn)時(shí)，都會(huì)受到追捧。然而，由于美債和美元都代表著美國政府的信用，因此兩者會(huì)存在相互反饋共同上漲，因此需要在觀測(cè)美債需求變化的時(shí)候剔除美元的影響。采用美債美元比可以在表現(xiàn)美債價(jià)格波動(dòng)中剔除美元的影響因素。另外，同時(shí)觀測(cè)瑞士法郎和日元來了解國際市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)情緒變化。

通過構(gòu)建以上四個(gè)模型，對(duì)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)情緒進(jìn)行量化，同時(shí)也已經(jīng)剔除了美元的影響，那么當(dāng)模型暗示市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上漲，白銀就會(huì)有較好的表現(xiàn)；當(dāng)模型暗示避險(xiǎn)情緒下降，就需要關(guān)注銀價(jià)的下跌風(fēng)險(xiǎn)。

該模型在8月30號(hào)出現(xiàn)了10個(gè)月以來的第一個(gè)看多白銀的信號(hào)，而且目前白銀價(jià)格的確處于低位，盡管信號(hào)并不意味著馬上就會(huì)出現(xiàn)上漲行情，但是至少表明，市場(chǎng)情緒已經(jīng)發(fā)生了變化。

貿(mào)易戰(zhàn)的影響將會(huì)在近一段時(shí)間里展現(xiàn)出來，其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響將是多方面的，互設(shè)貿(mào)易壁壘一方面會(huì)降低進(jìn)口需求，拖累其他貿(mào)易伙伴的出口，影響區(qū)域貿(mào)易環(huán)境；另一方面，降低的出口供應(yīng)會(huì)造成生產(chǎn)商利潤的下滑，實(shí)質(zhì)上對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生消極影響。這種影響不僅會(huì)體現(xiàn)在市場(chǎng)的預(yù)期上，最終也會(huì)反映在經(jīng)濟(jì)增速上。盡管美國二季度GDP錄得5.1%的高增長(zhǎng)，但這種情況對(duì)于美國這樣的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體來說并不多見，因此奢望其之后可以達(dá)到更高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是不現(xiàn)實(shí)的。而特朗普總統(tǒng)挑起的全球范圍內(nèi)的貿(mào)易戰(zhàn)會(huì)對(duì)美國的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生拖累，只是在數(shù)據(jù)上的表現(xiàn)還需要一段時(shí)間才能顯現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的減速將會(huì)引起美聯(lián)儲(chǔ)的注意，而特朗普對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的態(tài)度會(huì)進(jìn)一步增加市場(chǎng)對(duì)美國是否能保持緊縮的貨幣政策的懷疑。這種情況下市場(chǎng)會(huì)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)停止快速加息，并在未來有降息的風(fēng)險(xiǎn)，那么美元就會(huì)結(jié)束反彈，重新走弱。如此一來，白銀價(jià)格就會(huì)隨之上漲。