回顧2016-2017年，2016-2017LME鋅一枝獨秀，2018LME鋅倒掛枝頭。基本面邏輯2016鋅礦短缺——新礦TC下跌——鋅冶煉減產(chǎn)——鋅錠短缺，2018鋅礦增產(chǎn)——鋅礦TC上漲——鋅冶煉增產(chǎn)——鋅錠過剩。

國內(nèi)一直在去庫存，3、4月份庫存大概28萬噸左右，7、8月份跌到10萬噸左右，現(xiàn)在的庫存仍然還是下降的。本周應(yīng)該也是下降的，對應(yīng)的現(xiàn)貨升貼水是上升的。

為什么鋅礦決定趨勢的變化？鋅錠在金屬中的特性回收率非常的低，徐老師說銅會有廢銅的出現(xiàn)，廢鋁的占比沒有銅的占比那么高，鋅用在鍍鋅的板塊比較多所以回收率比較少，鋅礦占到鋅錠原材料的90%以上。

我給大家分為鋅礦、鋅錠和需求講一下。

今年大家一直說鋅礦的恢復(fù)，同樣我承認(rèn)鋅礦在逐步恢復(fù)，過去幾年來講2016年的缺口非常大，資源集中海外。2017、2018逐步的恢復(fù)當(dāng)中其實一部分彌補了2016年造成的缺口，2019年的情況我們預(yù)期中國之外會有70萬噸鋅礦的增量，國內(nèi)預(yù)期15萬噸，請大家注意一下我提到的是預(yù)期。

我們看一下現(xiàn)實，現(xiàn)實的狀態(tài)就是我這里左邊這張圖統(tǒng)計占全球40%的鋅礦山，前三季度產(chǎn)量只增了3%，實際上低于我們本身來的預(yù)期。另外的口徑主要的幾個國家的鋅礦產(chǎn)量我修正了2017、2018中國統(tǒng)計局的產(chǎn)量，修正完發(fā)現(xiàn)鋅礦的恢復(fù)其實到了五年當(dāng)中低位往上的趨勢，這樣來看實際我們發(fā)現(xiàn)今年的鋅礦我承認(rèn)增加了，可是中國之外當(dāng)時2018年給了45萬噸增量，中國給了10-15萬噸鋅礦的增量，現(xiàn)在大家知道中國之外的鋅礦增量從45降到35-38之間，而中國的鋅礦增量從10-15一直調(diào)到了負(fù)值。

我們知道2015年9、10月份的時候鋅礦減產(chǎn)，我們一直說減產(chǎn)這個東西可能是一刀切快刀斬亂麻，但是對于鋅礦的增產(chǎn)恢復(fù)會有很多問題的，比如說我要資產(chǎn)融資，就比如說我的鋅礦的品位是否和我之前的預(yù)期相當(dāng)？另外還要看礦山的投資，如果從長周期來看我用2000年到現(xiàn)在的數(shù)值，無論中國還是海外上市公司資本的開支來看整個投資規(guī)?？梢园l(fā)現(xiàn)到2012年達(dá)到高峰的水平，可能大家會看一些周期的東西是否有些相關(guān)性。2012年達(dá)到周期頂峰，2016年海外達(dá)到頂部2017年開始回升，長期來講勘探到最終成品的產(chǎn)出實際上時間可能比大家想象的要長可能五年以上。

目前的狀態(tài)來講中國鋅礦產(chǎn)量的增量其實一直在往下調(diào)，這是由于中國在環(huán)保過程當(dāng)中對礦山會有生態(tài)自然保護(hù)圈的建立，還有采礦探礦的許可限定停止都會限制對它的開采，這是遠(yuǎn)期投資的情況。正因為目前投資的限制，我們發(fā)現(xiàn)我們利用現(xiàn)有礦山的品質(zhì)來看，1990年到目前來看數(shù)據(jù)都是下降的

在現(xiàn)有礦山這部分當(dāng)中我們看到儲備逐漸下降，我們看到海外鋅礦的增量主要三個大礦，雜質(zhì)含量比較多，比如世紀(jì)礦目前的情況二氧化硅的含量比較高可能會堵塞出口等等導(dǎo)致今年冶煉廠檢修比較頻繁。如果礦山雜質(zhì)比較高會延遲鋅礦轉(zhuǎn)成鋅錠的過程，另外鎘含量高會增加環(huán)保成本，冶煉廠的壓力比較大。剛才說的這些會影響實際值，我們預(yù)估的增量都會高于我們最終實際上數(shù)值。

這是一個月度的鋅礦過剩的情況，確實看到鋅礦的恢復(fù)當(dāng)中造成了鋅礦月度短缺縮窄，大家看到TC快速回升，9月份以來左邊進(jìn)口TC的變化，現(xiàn)在回歸到140、150的價格，大家看到這個速度覺得鋅礦供應(yīng)恢復(fù)。我理解礦山有恢復(fù)但低于預(yù)期，更多的是由于開工受到了大的限制。

現(xiàn)在恢復(fù)的狀態(tài)實際上恢復(fù)到了中期的水平，如果價格在長期數(shù)據(jù)來看，高價兩三百以上也有。另外如果看國內(nèi)的實際價格大家會相對比較明確一些，因為現(xiàn)在確實是由于TC的回升產(chǎn)量會抬升，實際上冶煉廠拿到手實際的TC已經(jīng)達(dá)到了2009年以來比較高的位置，對于冶煉廠來講有經(jīng)濟(jì)性刺激有欲望進(jìn)行生產(chǎn)的，但是我認(rèn)為冶煉還是會有瓶頸。

看一下我說的所謂瓶頸，大家看一下趨勢我沒有特別修正過去，因為中國的數(shù)據(jù)可能需要往期修復(fù)，我覺得趨勢是大體上的處于五年當(dāng)中比較低的位置，全球的鋅錠產(chǎn)量講我給到明年的鋅錠產(chǎn)量會有45萬噸的增量，同樣是預(yù)期，主要由于今年中國減產(chǎn)的部分明年大部分恢復(fù)，全國鋅錠就算增了45萬噸剛可以達(dá)到2015年以來的高位，我們知道每年需求都有增速。

中國鋅錠的工藝分為進(jìn)口和國產(chǎn)，海關(guān)公布前面9個月的數(shù)值，后面為我的預(yù)估值。如果要從歐洲和美國拉貨過來需要兩個月左右的船期還得排隊，如果想拉貨時間窗口比較晚不太好，我認(rèn)為后面幾個月進(jìn)口量不會很大，造成中國2018年全年預(yù)估可能會有15%左右的減量，主要由于去年下半年四季度進(jìn)口太多了基數(shù)的問題。

看看產(chǎn)量，在最開始的時候我說今年價格6月份開始鋅錠快速下跌，冶煉廠開始減產(chǎn)，面挺大的，到后面9月份價格有一些反彈，TC逐步上漲刺激了由于經(jīng)濟(jì)型因素減產(chǎn)的企業(yè)開始恢復(fù)生產(chǎn)，但是我們發(fā)現(xiàn)實際上會有非經(jīng)濟(jì)性因素，比如說環(huán)保使得歷史原因今年有很多產(chǎn)能方面的問題，這是今年的產(chǎn)量情況。

由于TC價格在恢復(fù)，實際上經(jīng)濟(jì)性因素所帶來大家的疑問是現(xiàn)有的開工率可以提高，沒錯，我們看現(xiàn)有的開工率如果從全球數(shù)據(jù)來看，中間深藍(lán)色的線2000年開始開工在中間的位置，但是如果分開看中國和海外的開工率情況，海外基本上達(dá)到了比較高的水平，如果再往上提其實比較難，只有中國，中國現(xiàn)在的問題可以往上提，要看搬遷的時間，要看環(huán)保等問題，所以我會覺得這需要時間來提高。這是現(xiàn)有產(chǎn)能開工率的問題。

再看新建產(chǎn)能。和礦一樣，礦是未來投資需要投資才能產(chǎn)出，但是新增產(chǎn)能我們看到冶煉端也沒有看到很大的量。全球數(shù)據(jù)來看2019年20萬噸左右的量產(chǎn)能出來， 2018-2021年沒有太多的鋅錠冶煉產(chǎn)能，特別價格從今年年初3600跌到2300左右的狀態(tài)我覺得不會太刺激于冶煉的投產(chǎn)。

最后講一下需求。我覺得鋅錠是有色金屬和其他有色金屬一樣。但與黑色可能不太一樣，鋅是屬于消費的中后端的東西，在消費升級的過程當(dāng)中人均消費水平提高的時候，整個消費量還是有提高的空間。當(dāng)然我們不可能仿照比如像歐美高的人均消費的狀態(tài)，但是我覺得可以朝它靠攏，數(shù)據(jù)來看認(rèn)為中國現(xiàn)在沒有達(dá)到飽和的鋅錠消費的狀態(tài)。從2016年要經(jīng)過20年才能達(dá)到人均平衡的狀態(tài)。如果按照這個數(shù)據(jù)來看的話，鋅在中國的增長還會有1點幾，所以說我會覺得如果不發(fā)生危機(jī)的話，鋅錠的需求還會保持增長，所以我給到中國的增長還是會有。

簡單來看一下鋅的數(shù)據(jù)。消費60%都是鍍鋅，我會以鍍鋅為主給大家講一下。其實今年在鍍鋅板當(dāng)中，光伏政策的取消確實影響了一部分。華北占鋅錠消費的比重相對比較集中，從我們調(diào)研來看，我覺得影響了5-10萬噸的鋅錠的消費應(yīng)該是有的。用有色網(wǎng)的數(shù)據(jù)來看鋅錠的開工率今年來說應(yīng)該在二季度開始回復(fù)到了五年平均的位置。我們看6-9月份有明顯的增長。累計值來看會有同比的下降。我覺得整個的Q3是逐步地開始恢復(fù)的，鍍鋅利潤會逐步下移，這樣的話確實抑制了一部分需求。鍍鋅的原材料是鋼材，成本比較高，今年延續(xù)上漲，而終端價格的傳導(dǎo)沒有那么快，受到了壓制。實際上整個調(diào)研鋅錠的消費量和去年相比比較持穩(wěn)，唯一比較大的變化是月鋅錠的庫存在去化的，去化的過程當(dāng)中我們看到還是有終端消費。

因為鋅錠下游的終端主要還是和家電、汽車、基建、房地產(chǎn)相關(guān)。我給大家看一下在9、10月份特別是汽車出現(xiàn)了兩位數(shù)的下降可能會影響到鋅錠的消費，但是我認(rèn)為是短期在某個時間點上會有一些影響。

總結(jié)來看，我會認(rèn)為2019年全球礦的過剩24萬噸，鋅錠短缺20萬噸，如果兩個放到一起看是過剩的狀態(tài)。目前的全球總庫存如果放到一起看，趨勢現(xiàn)在全球的鋅錠庫存在五年非常低的位置。因為鋅礦供需決定了鋅價趨勢，我會覺得鋅錠的瓶頸需要時間把礦轉(zhuǎn)換成錠，這個過程中明年鋅錠低庫存的狀態(tài)還會維持。