2019年7月,我國(guó)PMI為49.7，已經(jīng)連續(xù)3個(gè)月位于榮枯線以下；歐洲8月份制造業(yè)PMI為47，連續(xù)7個(gè)月低于50；美國(guó)ISM制造業(yè)指數(shù)為51.2，雖仍在榮枯線上，但降速明顯。在全球經(jīng)濟(jì)降速的背景，銅價(jià)有向下尋底的需要，但預(yù)計(jì)跌幅不深。

國(guó)內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)疲軟

二季度GDP同比增速6.2%，前值6.3%。中國(guó)7月M2同比增長(zhǎng)8.1%，預(yù)期8.4%，前值8.5%。7月份,人民幣貸款增長(zhǎng)1.06萬(wàn)億元，預(yù)期1.27萬(wàn)億元，前值1.66萬(wàn)億元。7月份，社會(huì)融資規(guī)模增量為1.01萬(wàn)億元，比上年同期少2103億元。M1-M2為-5%，顯示投資熱情不足。新增貸款累計(jì)同比為13.66%，仍在今年以來(lái)的下降區(qū)間中。隨著豬肉價(jià)格上漲，CPI仍有上升可能，PPI和CPI繼續(xù)“劈叉”，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)繼續(xù)承壓。

2019年1~7月，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速為-1.7%，前值為-2.4%。7月當(dāng)月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速為2.6%，前值-3.1%，大幅改善。6月份，規(guī)模以上企業(yè)產(chǎn)成品存貨增速3.5%，前值為4.1%。從去庫(kù)存速度來(lái)看，復(fù)蘇坡度可能較為緩慢，被動(dòng)去庫(kù)尚未結(jié)束。從趨勢(shì)上看，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)仍在下行，但正在修復(fù)。

8月27日，國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室發(fā)布《2019年二季度中國(guó)杠桿率報(bào)告》顯示，我國(guó)目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率為249.5%。一季度環(huán)比大幅增長(zhǎng)5.1%后，二季度有所減速，但環(huán)比仍增長(zhǎng)0.7%。分部門來(lái)看，居民杠桿率二季度環(huán)比增長(zhǎng)1%至55.3%，上半年累計(jì)增長(zhǎng)2.1%；非金融企業(yè)杠桿率環(huán)比下降1.1%至155.7%，上半年累計(jì)增長(zhǎng)2.2%；政府部門杠桿率環(huán)比下降0.8%，上半年累計(jì)增長(zhǎng)1.5%。上半年，杠桿主要增加在非金融企業(yè)部門。雖然中央政府和地方政府杠桿稍有增加，結(jié)合基建補(bǔ)短板情況，財(cái)政政策刺激表現(xiàn)的較為克制。居民部門杠桿慣性增加但速度減慢。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)降速明顯

從PMI來(lái)看，歐洲和日本本輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張周期于2018年1月結(jié)束。2019年以來(lái)，歐洲經(jīng)濟(jì)降速明顯，目前PMI為47。美國(guó)經(jīng)濟(jì)見頂于2018年8月，滯后于歐洲和日本。2019年以來(lái)，美國(guó)PMI也進(jìn)入下行通道，目前為51.2。

2019年8月以來(lái)，美國(guó)10年期及2年期國(guó)債收益率盤中倒掛的情況多次出現(xiàn)。截至8月26日，兩者差值收盤價(jià)為0，創(chuàng)下2008年以來(lái)最低值。海外市場(chǎng)上各央行鴿聲一片，美聯(lián)儲(chǔ)9月降息預(yù)期高企。據(jù)CME美聯(lián)儲(chǔ)觀察，9月降息25個(gè)基點(diǎn)至1.75%~2%的概率為99.6%。美聯(lián)儲(chǔ)將此次降息定義為預(yù)防性降息，即認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的可能性不大。結(jié)合我國(guó)經(jīng)濟(jì)周期，全球經(jīng)濟(jì)失速風(fēng)險(xiǎn)不大。

產(chǎn)量降速 去庫(kù)放緩

上半年，我國(guó)精煉銅產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)5%，邊際降速明顯。2018年上半年累計(jì)同比增速為11.5%，而2019年上半年累計(jì)同比增速則為5.8%。再生銅則進(jìn)入收縮區(qū)間：2019年上半年累計(jì)同比增速則為-6.89%，去年上半年累計(jì)同比增速為8.35%。

上半年，上期所銅庫(kù)存高點(diǎn)出現(xiàn)在3月份，為26.14萬(wàn)噸，顯著低于往年。進(jìn)入下半年，庫(kù)存去化速度減慢。截至8月23日，庫(kù)存為15.66萬(wàn)噸，相比6月底的14.60萬(wàn)噸增長(zhǎng)1.06萬(wàn)噸。

從銅企利潤(rùn)來(lái)看，目前銅礦和銅冶煉利潤(rùn)都處在歷史較低水平，雖然短期需求不足可能導(dǎo)致價(jià)格尋底，但目前看沒(méi)有深跌基礎(chǔ)。

LME銅價(jià)承壓

美銅做空比例歷史新高

截至8月27日，LME銅庫(kù)存為33.40萬(wàn)噸，環(huán)比上周33.19萬(wàn)噸增長(zhǎng)2050噸，相比6月底增長(zhǎng)9.26萬(wàn)噸，庫(kù)存顯著上升，接近2018年3月高點(diǎn)。庫(kù)存高企導(dǎo)致LME銅價(jià)承壓，目前接近2009年和2016年低點(diǎn)形成的趨勢(shì)線，預(yù)計(jì)支撐力度較強(qiáng)。

截至8月20日，COMEX1號(hào)銅非商業(yè)多頭凈持倉(cāng)為-4.90萬(wàn)，據(jù)2019年8月6日高點(diǎn)-5.84萬(wàn)稍有下降，但仍遠(yuǎn)超2017年9月高點(diǎn)，顯示對(duì)于經(jīng)濟(jì)前景不看好，可能有部分基于宏觀做空銅的倉(cāng)位。

綜上所述，三四季度國(guó)內(nèi)銅需求方面暫時(shí)看不到明顯好轉(zhuǎn)跡象。外盤銅價(jià)明顯弱于國(guó)內(nèi)，有進(jìn)一步探底的需求。由于銅企利潤(rùn)處在歷史較低水平，加上我國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)正在修復(fù)，銅價(jià)深跌可能性不大，預(yù)計(jì)4.5萬(wàn)元/噸將獲較強(qiáng)支撐。

（作者單位：前海期貨）