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今年上半年，在淡水河谷潰壩以及澳洲颶風因素的影響下，鐵礦(627, 17.00, 2.79%)石供需缺口持續(xù)擴大，致礦價大幅上漲；根據(jù)我們的供需平衡表測算，供應最為緊張的時點為二季度，8月份之后，鐵礦石市場已經轉為小幅過剩格局，9月份過剩程度進一步加劇。同時在海外需求減弱，礦山年底沖量以及季節(jié)性的影響下，國內鐵礦石供應壓力料繼續(xù)增加。

在采暖季限產以及鋼材需求淡季背景下，四季度礦石需求總體偏弱，預計下一輪成規(guī)模的補庫存時間可能要等到12月下旬的冬儲補庫。在供強需弱的背景下，四季度港口庫存回升壓力將較大，目前全國鐵礦石港口庫存為1.26億噸，預計到年底回升到1.4億左右的可能性較大，這將會對礦價形成明顯壓制。

目前，根據(jù)我們的調研了解貿易商在當前價位下冬儲意愿并不強，在加上11月份之后，市場逐步進入需求淡季，建材需求強度很難維持9~10月的水平。故在一些中期利空因素的影響下，鋼材價格未來1~2周仍存在調整可能，一旦鋼廠利潤出現(xiàn)明顯收窄，將會對礦石價格形成打壓。

目前高低品礦價差仍處于相對高位，截止到11月4日，PB粉和超特粉的價差為110元/噸，較10月初上漲8元/噸；PB礦和混礦的價差為25元/噸，較10月初擴大7元/噸，考慮到4季度外礦供給的回升，預計PB粉礦溢價存在下調的可能。

綜合來看，10月份以來，外礦發(fā)貨量的下降，鋼廠復產以及廢鋼堅挺對礦石價格形成了支撐。但四季度看，礦石價格下行趨勢料繼續(xù)延續(xù)。一是未來1~2個月在礦山年底沖量和季節(jié)性因素的影響下，鐵礦石供應料進一步回升。二是，11月中旬開始馬上面臨采暖季限產，且4季度又為鋼廠生產的季節(jié)性回落期，故生鐵日均產量環(huán)比回落預計將是大概率事件，這將會抑制鋼廠補庫存的積極性。同時，高品礦性價比的減弱也將會對礦價形成抑制。三是，在一些中期利空因素的影響下，鋼材價格未來1~2周仍存在調整可能，一旦鋼廠利潤出現(xiàn)明顯收窄，將會對礦石價格形成打壓。

風險因素：廢鋼價格堅挺，外礦供應恢復不及預期，鋼價大幅反彈

    一、策略概述

10.1長假過后，受到外礦發(fā)貨量連續(xù)兩周下降、鋼廠產量回升以及廢鋼價格堅挺等因素的影響，鐵礦石期貨盡管跟隨其他黑色系品種同步下行，但表現(xiàn)總體強于其他黑色品種，截止到11月4日，鐵礦石主力合約收615元/噸，較10月初下跌6.4%。我們認為，未來1~2個月，鐵礦石仍呈現(xiàn)供強需弱格局，價格料繼續(xù)延續(xù)下行態(tài)勢。

二、策略主要邏輯

1．發(fā)貨旺季&海外需求減弱，四季度國內礦石供應壓力料增大今年上半年，在淡水河谷潰壩以及澳洲颶風因素的影響下，鐵礦石供需缺口持續(xù)擴大，致礦價大幅上漲；根據(jù)我們的供需平衡表測算，供應最為緊張的時點為二季度，8月份之后，鐵礦石市場已經轉為小幅過剩格局，9月份過剩程度進一步加劇。

四季度來看，我們認為礦石供應壓力將逐步增大，一方面，根據(jù)最新公布的數(shù)據(jù)，2019年前三季度，四大礦山產量2.73億噸，同比下降5.8%，降幅較上半年收窄4.8個百分點，按照最低產量目標預計，四季度四大礦山產量要達到2.95億噸才能完成產量目標。另一方面，從季節(jié)性數(shù)據(jù)來看，四季度一般為外礦發(fā)貨旺季，以近9年澳洲黑德蘭港口礦石發(fā)貨為例，四季度環(huán)比三季度平均增幅在160萬噸左右。而10月最后一周，澳洲、巴西礦石發(fā)貨量為2268.4萬噸，環(huán)比回升302.4萬噸，結束了連續(xù)兩周的下降，按船期推算，未來幾周到港量存在繼續(xù)回升的可能。若在考慮到海外其他地區(qū)生鐵產量持續(xù)下滑，那么四季度中國地區(qū)礦石供應壓力將進一步增加。

2．采暖季限產將至，近期鋼廠補庫存積極性不高11月中旬開始馬上面臨采暖季限產，且4季度又為鋼廠生產的季節(jié)性回落期，故生鐵日均產量環(huán)比回落預計將是大概率事件，這將會抑制鋼廠補庫存的積極性。從圖3中我們看到，鋼廠進口礦庫存天數(shù)變化一般領先于高爐開工率的變化，這表明鋼廠會根據(jù)預期高爐開工率的變化進行增減庫存操作，目前全國大中型鋼廠進口礦庫存天數(shù)為28天，較前一周回落2天，為連續(xù)兩周回落，因此四季度礦石需求總體偏弱，而下一輪成規(guī)模的補庫存時間可能要等到12月下旬的冬儲補庫。在供強需弱的背景下，四季度港口庫存回升壓力將較大，目前全國鐵礦石港口庫存為1.26億噸，預計到年底回升到1.4億左右的可能性較大，這將會對礦價形成明顯壓制。

另外，目前高低品礦價差仍處于相對高位，截止到11月4日，PB粉和超特粉的價差為110元/噸，較10月初上漲8元/噸；PB礦和混礦的價差為25元/噸，較10月初擴大7元/噸，考慮到4季度外礦供給的回升，預計PB粉礦溢。

3．鋼材價格四季度仍存調整可能，或對礦石價格形成壓制對于鋼材價格走勢，我們認為四季度關鍵取決于采暖季限產的執(zhí)行力度和冬儲啟動時間和力度。10月中旬，《京津冀及周邊地區(qū)2019-2020年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》正式發(fā)布，其內容與征求意見稿相比變化并不大，但將PM2.5濃度平均降幅和重度及以上污染天數(shù)同比降幅下調到了4%和6%，征求意見稿中分別為5.5%和8%。同時，生態(tài)環(huán)境部最近一次的新聞發(fā)布會再次強調了堅決反對“一刀切”和“先停再說”的做法，但也強調了以更大力度推進秋冬季大氣污染治理。因此，從目前釋放出的政策信息來看，今年采暖季限產的幅度可能會低于市場預期，因此，未來1~2個月鋼材產量同比仍將繼續(xù)維持高增長態(tài)勢。

冬儲方面，下游冬儲的主要因素是當前價格水平、對未來的預期以及資金成本。從歷史數(shù)據(jù)上看，每年11~12月，一般鋼價經歷一輪大幅下跌并企穩(wěn)之后，社會庫存開始加速累積，而鋼價也隨之開始企穩(wěn)，16、17兩年該規(guī)律不是很明顯，主要是由于打擊地條鋼和環(huán)保限產政策所致。目前，根據(jù)我們的調研了解貿易商在當前價位下冬儲意愿并不強，大部分要在現(xiàn)貨價格下跌300元/噸左右才會考慮逐步冬儲。在加上11月份之后，市場逐步進入需求淡季，建材需求強度很難維持9~10月的水平。故在一些中期利空因素的影響下，鋼材價格未來1~2周仍存在調整可能，一旦鋼廠利潤出現(xiàn)明顯收窄，將會對礦石價格形成打壓。

三、風險因素

1．廢鋼價格的堅挺可能會對礦價形成支撐

2．若四季度海外礦山供給回升不及預期，將會對礦價形成提振。

3．若四季度鋼材價格明顯回升，拉動礦石價格上漲。

四、結論及操作

綜合來看，10月份以來，外礦發(fā)貨量的下降，鋼廠復產以及廢鋼堅挺對礦石價格形成了支撐。但四季度看，礦石價格下行趨勢料繼續(xù)延續(xù)。一是未來1~2個月在礦山年底沖量和季節(jié)性因素的影響下，鐵礦石供應料進一步回升。二是，11月中旬開始馬上面臨采暖季限產，且4季度又為鋼廠生產的季節(jié)性回落期，故生鐵日均產量環(huán)比回落預計將是大概率事件，這將會抑制鋼廠補庫存的積極性。同時，高品礦性價比的減弱也將會對礦價形成抑制。三是，在一些中期利空因素的影響下，鋼材價格未來1~2周仍存在調整可能，一旦鋼廠利潤出現(xiàn)明顯收窄，將會對礦石價格形成打壓。

操作策略方面，建議鐵礦石在630~640附近考慮逢高沽空。