在全球經(jīng)濟(jì)增速放緩、美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向降息、海外風(fēng)險事件頻出的大背景下，黃金價格持續(xù)攀升。相比之下，白銀上半年漲幅有限，美元計(jì)價的金銀比價一度到達(dá)近30年來的高點(diǎn)。但三季度以來，伴隨美聯(lián)儲降息和主要產(chǎn)銀國上半年銀礦供應(yīng)下滑，金銀比價快速修復(fù)，白銀出現(xiàn)了補(bǔ)漲行情，價格在9月到達(dá)4843元/千克的高點(diǎn)。之后，隨著美聯(lián)儲中繼式降息的結(jié)束和避險情緒的降溫，價格開始持續(xù)回落。近期，由于中美談判有望達(dá)成初步協(xié)議和人民幣走高，滬銀2004合約最低下探4093元/千克。隨著白銀下行至支撐區(qū)間，筆者認(rèn)為短期會有反彈行情，但需謹(jǐn)慎看待反彈幅度。

從供需上看，受困于銀價的低迷，白銀礦產(chǎn)近年持續(xù)走低，自2015年的峰值2.78萬噸降至2018年的2.66萬噸。截至今年7月份，第一、第二以及第五大產(chǎn)銀國墨西哥、秘魯以及智利的白銀礦產(chǎn)同比均下降。其中，秘魯?shù)谋就涟足y礦產(chǎn)同比下降278噸（11%），墨西哥和智利分別下降了146噸（4%）和57噸（8%），三個主要產(chǎn)銀國的下降總量為481噸。占據(jù)第四大產(chǎn)銀國俄羅斯2018年礦產(chǎn)量近58%的Polymetal International公司今年上半年的白銀產(chǎn)量下降了14%。盡管上半年白銀礦產(chǎn)量下滑明顯，但在龐大的白銀庫存面前，當(dāng)前產(chǎn)量的下滑還不足以對白銀價格產(chǎn)生決定性的影響，同時全球制造業(yè)萎靡使得占白銀50%以上用量的工業(yè)需求預(yù)期走弱。因此，白銀產(chǎn)量的下滑更多起到支撐作用而非主要驅(qū)動力，當(dāng)前白銀主要受黃金和金銀比價的變化以及投機(jī)情緒的驅(qū)動。

三季度以來，黃金價格上漲的主要推動力來自風(fēng)險事件的擾動、全球經(jīng)濟(jì)增速放緩以及全球央行的寬松政策。但隨著這三大驅(qū)動力的走弱，9月份后黃金價格持續(xù)回調(diào)，白銀由于投機(jī)性較強(qiáng)，經(jīng)歷快速上漲后回調(diào)幅度更大。國際白銀現(xiàn)貨價格已至50%回調(diào)位和120日均線處，技術(shù)面有一定支撐。

風(fēng)險事件方面，中美雙方官員講話表示有望達(dá)成初步協(xié)議，但目前市場已經(jīng)提前反應(yīng)，同時，特朗普的反復(fù)無常使得未來風(fēng)險事件端存在不確定性，風(fēng)險對沖需求短期對白銀市場有一定影響。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，受強(qiáng)勁勞動力市場和寬松貨幣政策支撐，美國微觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有望在未來2~3個月企穩(wěn)。央行政策方面，美聯(lián)儲在10月結(jié)束了本輪中繼式降息，在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)沒有加速惡化的情況下，預(yù)計(jì)至少維持當(dāng)前利率至明年一季度。因此，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和央行政策方面的短期價格驅(qū)動有限。

人民幣方面，在中美貿(mào)易談判氛圍樂觀之際，其運(yùn)行中樞調(diào)整至7，進(jìn)一步下行的動力有限，對以人民幣計(jì)價白銀的壓力將有所減弱。

綜上所述，預(yù)計(jì)白銀2004合約在經(jīng)歷了前期的下跌后，背靠4000元~4100元/千克的支撐區(qū)間在風(fēng)險對沖的需求下將企穩(wěn)反彈，但短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和央行政策能夠提供的利好有限，中美達(dá)成初步協(xié)議的樂觀預(yù)期也使得白銀承壓，因此，謹(jǐn)慎看待此次反彈的幅度，白銀仍有進(jìn)一步回調(diào)至3980元/千克的可能。但在全球經(jīng)濟(jì)普遍步入下行周期、風(fēng)險事件頻出以及貨幣政策再寬松的趨勢下，仍然看好黃金和白銀的長期走勢，中長線投資者在當(dāng)前點(diǎn)位可考慮重新開始入場做多，但要為繼續(xù)回調(diào)留下空間。

（作者單位：申銀萬國期貨）