★事件概況

中美關(guān)系緊張預(yù)期升溫，美元指數(shù)階段性走強(qiáng)。宏觀因素對銅價(jià)由支撐轉(zhuǎn)抑制，且三季度國內(nèi)市場累庫較為明顯，銅價(jià)在周五夜盤大幅下挫，滬銅主力合約跌幅一度超過3%，市場短期擔(dān)憂情緒有所發(fā)酵。

★事件分析

宏觀因素對銅價(jià)前期支撐過強(qiáng)，疊加中美關(guān)系階段性變化，三季度接下來的時(shí)間段，前期支撐效應(yīng)預(yù)計(jì)將有所減弱，但通脹預(yù)期不發(fā)生明顯逆轉(zhuǎn)前，宏觀因素的趨勢導(dǎo)向作用不會(huì)改變。宏觀預(yù)期的短期調(diào)整對于交易而言可謂危局中存新機(jī)，除非中美關(guān)系超預(yù)期升級。

基本面角度，國內(nèi)6月底逐漸開始累庫，市場對供需的擔(dān)憂階段性升溫，定性而言，我們認(rèn)為累庫一方面是需求階段性弱化的結(jié)果，另一方面是消化巨量進(jìn)口。在國內(nèi)旺季來臨之前，庫存邊際預(yù)計(jì)將出現(xiàn)新的變化，由增轉(zhuǎn)降可能更大。

進(jìn)口顯著增長的背后是隱形庫存的累積，考慮到貿(mào)易商對國儲(chǔ)收儲(chǔ)的預(yù)期，以及對中期供需缺口的預(yù)判，我們認(rèn)為短期隱形庫存大量流入市場的可能性不大，但這種風(fēng)險(xiǎn)需要緊密跟蹤，總體上看，基本面對銅價(jià)的支撐將在國內(nèi)旺季前逐步體現(xiàn)。

★投資建議

策略角度，危中存機(jī)，宏觀短期影響帶來的回調(diào)可能是中期多單布局的良機(jī)，滬銅主力合約推薦49500元/噸以下逢低買入。宏觀預(yù)期短期反復(fù)，不確定性較強(qiáng)的情況下，也可以布局跨期套利，綜合考慮基本面情況，建議投資者關(guān)注滬銅正套。

★風(fēng)險(xiǎn)提示

宏觀利空發(fā)酵；國內(nèi)需求不及預(yù)期。

報(bào)告全文

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事件概況

中美關(guān)系緊張預(yù)期升溫，美元指數(shù)階段性走強(qiáng)。宏觀因素對銅價(jià)由支撐轉(zhuǎn)抑制，且三季度國內(nèi)市場累庫較為明顯，銅價(jià)在周五夜盤大幅下挫，滬銅主力合約跌幅一度超過3%，市場短期擔(dān)憂情緒有所發(fā)酵。

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事件分析

宏觀角度而言，市場對中美關(guān)系的擔(dān)憂升溫，先有特朗普簽署行政令限制微信、TikTok等軟件，后有美國財(cái)政部宣布對香港和中國個(gè)別人士實(shí)施制裁，預(yù)計(jì)在美國大選之前，特朗普會(huì)繼續(xù)打中國牌，以轉(zhuǎn)移美國國內(nèi)日益積累的社會(huì)矛盾，總體上，我們認(rèn)為“斗而不破”基調(diào)為主，繼續(xù)出現(xiàn)超預(yù)期摩擦的可能性偏小。

宏觀更底層的支撐邏輯在于通脹預(yù)期，這條線我們認(rèn)為暫時(shí)沒有發(fā)生逆轉(zhuǎn)，除非我們看到政策刺激邊際有所收緊，但全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定較大且面臨疫情二次沖擊的環(huán)境下，談?wù)哌呺H收緊還為時(shí)尚早，由于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相對超預(yù)期，市場對國內(nèi)政策繼續(xù)擴(kuò)大刺激的預(yù)期減弱，一定程度上限制了政策刺激對工業(yè)品產(chǎn)生更強(qiáng)支撐的預(yù)期。

綜合考慮，宏觀因素對銅價(jià)的前期支撐過度強(qiáng)勁，疊加中美關(guān)系新的階段性變化，我們認(rèn)為三季度接下來的時(shí)間段，這種支撐效應(yīng)預(yù)計(jì)將有所減弱，但通脹預(yù)期不發(fā)生明顯逆轉(zhuǎn)前，宏觀因素也較難對銅價(jià)形成打壓，接下來的觀察點(diǎn)在于中美關(guān)系的短期變化，我們定性的判斷在于擾動(dòng)可能會(huì)更頻繁，但出現(xiàn)明顯超預(yù)期的惡化可能性也不大。

基本面角度而言，國內(nèi)6月底以來，無論是交易所，還是社會(huì)庫存，累庫體現(xiàn)的較為明顯。截至8月7日當(dāng)周，上期所庫存回升至17.2萬噸，較6月底增加約7.2萬噸?？v然國內(nèi)中下游銅需求有階段性轉(zhuǎn)弱，且國內(nèi)精銅產(chǎn)量8月份預(yù)增，但結(jié)合進(jìn)口來看，現(xiàn)階段累庫的幅度應(yīng)該說并不算高。

參考最新的未鍛造銅及銅材進(jìn)口量，7-8月份合計(jì)進(jìn)口約141.8萬噸，較去年7-8月份同比增加約67萬噸，巨量的進(jìn)口增長歷史上也少有，相較于國內(nèi)的階段累庫幅度，最直觀的感受是表觀需求異常強(qiáng)勁。貿(mào)易商將大量的銅轉(zhuǎn)移至國內(nèi)，背后究竟是什么原因，除了收儲(chǔ)的預(yù)期之外，貿(mào)易商應(yīng)該是對未來供需缺口預(yù)期強(qiáng)烈。

大量的庫存在國內(nèi)隱形化之后，市場對后市的分歧也明顯增大，中期而言，未來供需基本面即便出現(xiàn)缺口，是否能消化大量的庫存還有待觀察，但短期而言，大量的庫存對現(xiàn)貨市場的預(yù)期應(yīng)該會(huì)有影響，最近進(jìn)口溢價(jià)顯著收縮，可能就是對前期巨量進(jìn)口的反映，市場需要一定的時(shí)間去消化掉這部分庫存。當(dāng)然，國儲(chǔ)收儲(chǔ)體量的迷，也令庫存的變化變得更撲朔迷離。

謎底的揭曉在今年旺季來臨之前會(huì)更清晰，核心問題在于，旺季繼續(xù)累庫，還是轉(zhuǎn)為去庫，無論是終端自下而上的推斷，還是季節(jié)性表現(xiàn)，旺季去庫的可能性都比較大，但巨量的隱形庫存也令市場對去庫產(chǎn)生質(zhì)疑。

如果出現(xiàn)旺季去庫，形勢將更加明朗，需求恢復(fù)節(jié)奏快于供給將被市場接受，且巨量隱形庫存的存在也將被市場預(yù)期為另有所用，屆時(shí)，基本面對銅價(jià)的支撐將明顯釋放。反之，如果旺季繼續(xù)累庫，市場不但將擔(dān)憂需求的可持續(xù)性，還會(huì)擔(dān)憂后期巨量隱形庫存持續(xù)的釋放。

海外方面，LME庫存持續(xù)的去化，市場更多預(yù)期是庫存的轉(zhuǎn)移，但海外供需基本面邊際的修復(fù)已經(jīng)在進(jìn)行之中，短期LME庫存去化或尚未結(jié)束，除了庫存轉(zhuǎn)移邏輯之外，外需的邊際轉(zhuǎn)好也會(huì)為庫存去化提供支撐。

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投資建議

宏觀角度，通脹預(yù)期對銅價(jià)支撐暫未逆轉(zhuǎn)，短期中美關(guān)系的升溫將擾動(dòng)市場情緒，不過實(shí)質(zhì)性升級前，預(yù)計(jì)對銅價(jià)抑制偏短期，且程度有限?；久娼嵌龋覀冋J(rèn)為中期供需缺口擴(kuò)大的可能性更大，定性而言，我們認(rèn)為國內(nèi)9-10月份旺季庫存將再度出現(xiàn)去化，巨量隱形庫存短期流入市場的量不大?；久鎸︺~價(jià)的支撐在三季度后半段將逐漸開始體現(xiàn)。

策略角度，危中存機(jī)，宏觀短期影響帶來的回調(diào)可能是中期多單布局的良機(jī)，滬銅主力合約推薦49500元/噸以下逢低買入。宏觀預(yù)期短期反復(fù)，不確定性較強(qiáng)的情況下，也可以布局跨期套利，綜合考慮基本面情況，建議投資者關(guān)注滬銅正套。

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風(fēng)險(xiǎn)提示

宏觀利空發(fā)酵；國內(nèi)需求不及預(yù)期。