倫敦金屬交易所（The London Metal Exchange，LME）是國際資本市場中最具現(xiàn)貨平臺(tái)特點(diǎn)的期貨交易所。本文基于LME在不同歷史時(shí)期的發(fā)展情況，闡述其如何在國際有色金屬市場定價(jià)權(quán)博弈中取得成功，分析其與現(xiàn)貨市場協(xié)同發(fā)展的內(nèi)在邏輯，剖析LME的定價(jià)、交割和清算等制度如何作為一個(gè)有機(jī)整體保障了其在現(xiàn)貨市場的定價(jià)基準(zhǔn)。

新華社記者韓巖 攝

倫敦金屬交易所（The London Metal Exchange，以下簡稱LME）作為國際資本市場中最具現(xiàn)貨平臺(tái)特點(diǎn)的期貨交易所，在一百多年的發(fā)展中形成了獨(dú)特的交易制度和堅(jiān)實(shí)的客戶基礎(chǔ)，其價(jià)格也得到產(chǎn)業(yè)客戶和現(xiàn)貨貿(mào)易商的廣泛認(rèn)可?？梢哉f，與其他商品現(xiàn)貨市場相比，金屬現(xiàn)貨市場具有非常明顯的寡頭壟斷特點(diǎn)，由分散的場外市場和集中的LME遠(yuǎn)期市場組成，均以LME遠(yuǎn)期合約價(jià)格為基準(zhǔn)。國際金屬期貨市場主要由LME集中定價(jià)。1997年全球交易所市場上的金屬有95%通過LME交易，LME交易額共約25000億美元。美國在20世紀(jì)70年代后期結(jié)束了生產(chǎn)商定價(jià)體系，自此紐約商交所（COMEX）主導(dǎo)美國市場；1990年成立的上海期貨交易所（Shanghai Futures Exchange，以下簡稱SHFE）逐步建立了中國有色金屬期貨市場，慢慢形成LME、COMEX和SHFE的三角競爭關(guān)系。

目前LME是美國和中國地區(qū)市場以外的主要定價(jià)基準(zhǔn)，占全球有色金屬交易所交易量中的80%左右。值得注意的是，通常所說的定價(jià)權(quán)指的是一個(gè)交易平臺(tái)的價(jià)格得到了市場參與者的廣泛認(rèn)可，這個(gè)價(jià)格主導(dǎo)權(quán)不能簡單地由交易手?jǐn)?shù)、交易量或交易金額等技術(shù)指標(biāo)來判定，因?yàn)榇罅康纳唐番F(xiàn)貨貿(mào)易不會(huì)通過期貨市場交易，只是參考了某個(gè)交易所的價(jià)格。這在壟斷性較強(qiáng)的金屬市場尤為明顯。每天大量的國際金屬貿(mào)易合同采用LME當(dāng)天的3個(gè)月遠(yuǎn)期合約價(jià)格，這已成為國際金屬貿(mào)易的慣例，體現(xiàn)在成千上萬的貿(mào)易合約以及背后一整套的產(chǎn)業(yè)運(yùn)行機(jī)制和法律、政策和規(guī)章制度。從歷史的角度來看，LME定價(jià)權(quán)的形成正是得益于其在這個(gè)機(jī)制形成過程中扮演的積極作用。

LME定價(jià)權(quán)形成的歷史過程

第二次工業(yè)革命中的起源和發(fā)展（1877年至1914年）

LME的起源可以追溯到第二次工業(yè)革命期間英國冶煉業(yè)和制造業(yè)的發(fā)展。英國本土資源有限，需要各大洲殖民地提供制造業(yè)所需的原材料和工業(yè)產(chǎn)品出口的市場。英國強(qiáng)大的海軍保障宗主國和殖民地之間形成了一個(gè)開放的貿(mào)易經(jīng)濟(jì)體，多邊商品、貨幣在帝國的各個(gè)部分之間流動(dòng)，建立了一個(gè)互相連通的原材料、工業(yè)制造品和資本服務(wù)的市場。銅、錫等有色金屬礦產(chǎn)主要集中在亞洲、非洲、南美等地區(qū)的英法殖民地，而這些地區(qū)絕大多數(shù)在當(dāng)時(shí)還未掌握熔煉技術(shù)，每年需要把大量的精煉礦石運(yùn)往英國等歐美國家。1823年，英國政府通過了倉庫法案，對進(jìn)口和再出口的錫和銅不再征收關(guān)稅，大大促進(jìn)了這些金屬（尤其是錫）從馬六甲海峽地區(qū)和澳大利亞通過倫敦運(yùn)往歐美的轉(zhuǎn)口貿(mào)易。

隨著蒸汽機(jī)、鐵路等物流運(yùn)輸和電報(bào)機(jī)等信息傳播技術(shù)的發(fā)展，以及蘇伊士運(yùn)河的修筑通航，LME應(yīng)運(yùn)而生，在現(xiàn)貨貿(mào)易基礎(chǔ)上發(fā)展了遠(yuǎn)期合約，又根據(jù)現(xiàn)貨商套保的需求使合約標(biāo)準(zhǔn)化，慢慢成為決定金屬市場價(jià)格的終端。因?yàn)橹抢你~和馬來西亞的錫運(yùn)往歐洲都需要3個(gè)月，因此LME最早的銅和錫遠(yuǎn)期合約期限定為3個(gè)月。得益于英國在全球制造業(yè)的中心地位，這些合約很快得到了市場認(rèn)可。

LME最早的會(huì)員包括一些金屬貿(mào)易公司和小型經(jīng)紀(jì)商，更多的則是鋼鐵工廠主、馬口鐵匠、黃銅鑄工、鋅電鍍工、煉銅匠和白鉛制造商等產(chǎn)業(yè)客戶。除了幫助客戶交換信息和建立聯(lián)系，LME也提供現(xiàn)貨交割服務(wù)。通過清算市場存貨起到了一個(gè)價(jià)格穩(wěn)定器的功能，縮小了市場供求影響的價(jià)格波動(dòng)范圍。LME在早期發(fā)展中為英國鞏固一個(gè)跨大西洋貿(mào)易帝國提供了強(qiáng)大動(dòng)力。從19世紀(jì)70年代開始，英國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長較之前有所放緩，銀行業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展面臨壓力，倫敦吸引的大量國際資本開始到海外尋找利潤更高的投資項(xiàng)目。此時(shí)英國在北美、南美、非洲等地的殖民地需要修建大規(guī)模的鐵路和公路，這類投資直接拉動(dòng)了國際市場對銅的需求，以及銅消費(fèi)者在LME做套保的需求，形成一個(gè)不斷促進(jìn)的循環(huán)。這個(gè)循環(huán)一直持續(xù)到1914年第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)。

政府干預(yù)及定價(jià)權(quán)博弈(1914年至20世紀(jì)80年代)

兩次世界大戰(zhàn)（1914年至1918年，1939年至1945年）摧毀了英國維多利亞時(shí)代的經(jīng)濟(jì)體系，自由主義（laissez faire）被政府干預(yù)所取代。為了保證武器裝備生產(chǎn)不受金屬期貨市場投機(jī)商的影響，英國政府在戰(zhàn)時(shí)對銅、錫、鉛等主要金屬商品實(shí)施了管制，導(dǎo)致LME在1914年至1919年、1939年至1953年被迫暫停部分金屬的交易，甚至數(shù)年處于關(guān)閉狀態(tài)。政府與金屬生產(chǎn)商直接簽訂長期購買合同，進(jìn)一步促進(jìn)了金屬卡特爾對市場價(jià)格的壟斷。

20世紀(jì)30年代初至60年代末，銅業(yè)生產(chǎn)被8個(gè)生產(chǎn)商（大多來自美國和加拿大）所壟斷，控制了全球55%～75%的精煉銅。生產(chǎn)商聯(lián)盟主要通過游說美國政府提高出口關(guān)稅和建立緩沖存貨（buffer stock）控制金屬價(jià)格，試圖以其確立的協(xié)定價(jià)格完全代替LME主導(dǎo)的市場定價(jià)體系。這導(dǎo)致生產(chǎn)商聯(lián)盟和LME持續(xù)數(shù)十年的“價(jià)格戰(zhàn)役”(The Battle of the Prices)。

圖1顯示，相比LME的市場定價(jià)，銅生產(chǎn)商定價(jià)較低，價(jià)差在1949年后逐漸擴(kuò)大，一直到1980年銅生產(chǎn)商定價(jià)機(jī)制的終結(jié)。事實(shí)上，這場價(jià)格戰(zhàn)役最關(guān)鍵的時(shí)期在1963年12月下旬至1964年1月中旬，短短幾周內(nèi)生產(chǎn)商聯(lián)盟發(fā)現(xiàn)很難把LME的銅價(jià)控制在每噸234英鎊，決定推出完全獨(dú)立于LME的生產(chǎn)商價(jià)格。兩個(gè)贊比亞生產(chǎn)商將這個(gè)價(jià)格維持了兩年，最終因其客戶要求終止而宣告結(jié)束?？蛻魝兤毡檎J(rèn)為，盡管生產(chǎn)商定價(jià)通過配額提供了比市場更低的價(jià)格，且保持一定時(shí)間的穩(wěn)定，但是同時(shí)存在的生產(chǎn)商和LME兩個(gè)定價(jià)體系扭曲了市場，給其生產(chǎn)運(yùn)營帶來很大壓力和不便。

LME在與錫生產(chǎn)商聯(lián)盟的價(jià)格戰(zhàn)役持續(xù)得更久，一直到1985年10月24日國際錫委員會(huì)（International Tin Council ， ITC）的經(jīng)理人宣布破產(chǎn)。至此六次ITC錫協(xié)定計(jì)劃都宣告失敗，生產(chǎn)商聯(lián)盟定價(jià)與LME市場定價(jià)兩個(gè)體系并存的時(shí)代結(jié)束，LME成為全球金屬市場最重要的定價(jià)基準(zhǔn)。ITC危機(jī)使得LME認(rèn)識(shí)到缺乏一個(gè)集中清算中心不利于防范市場風(fēng)險(xiǎn)，于1986年委托倫敦清算所負(fù)責(zé)清算業(yè)務(wù)。集中清算體系的建立標(biāo)志著LME邁向更規(guī)范和國際化的發(fā)展路徑。

國際化發(fā)展及結(jié)算貨幣演變（1979年至2018年）

20世紀(jì)70年代后期開始，各主要經(jīng)濟(jì)體的中央政府（以英國的撒切爾夫人、美國的里根總統(tǒng)和中國的鄧小平等政治領(lǐng)袖為代表）開始全面推動(dòng)市場化改革和全球經(jīng)貿(mào)一體化。隨著制造業(yè)重心向美德等國轉(zhuǎn)移，工業(yè)制造已不再是英國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)力，而是一個(gè)沉重的負(fù)擔(dān)。1979年撒切爾夫人領(lǐng)導(dǎo)的保守黨上臺(tái)后推行了國企私有化和“去工業(yè)化”的政策，大批“過時(shí)的”制造業(yè)工廠被關(guān)閉。制造業(yè)衰落直接導(dǎo)致LME的重心從本土客戶轉(zhuǎn)移到國際機(jī)構(gòu)投資者。一戰(zhàn)以前，由于德國在國際金屬貿(mào)易的中心地位，LME會(huì)員以德國人為主。一戰(zhàn)后的將近半個(gè)世紀(jì)，英國金融機(jī)構(gòu)“本土化”趨勢明顯，監(jiān)管當(dāng)局嚴(yán)格要求LME會(huì)員必須在英國有住所，且大多數(shù)董事必須是英國人。20世紀(jì)70年代以后，LME產(chǎn)品和業(yè)務(wù)開始向國際化發(fā)展，LME通過交割庫全球化布局、電子化交易、集中清算等制度進(jìn)一步方便了國際客戶。

亞洲尤其是日本、中國和印度，對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的需求大幅增長，帶動(dòng)了全球金屬產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，由于礦產(chǎn)投資回報(bào)周期較長，投資銀行一般要求開發(fā)商實(shí)施非常詳盡的風(fēng)險(xiǎn)對沖計(jì)劃。礦產(chǎn)開采業(yè)收購兼并趨勢明顯，巨額的投資項(xiàng)目需要利用更多的金屬合約管理價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。LME自20世紀(jì)70年代起推出了鋁、鎳等新的合約，很快取得市場參與者的廣泛認(rèn)可。因大宗商品市場自1944年布雷頓森林體系建立以來開始采用美元計(jì)價(jià)，這些合約自推出之日起就以美元計(jì)價(jià)結(jié)算，而原有的銅和錫合約仍以英鎊交易。

1992年9月16日，“黑色星期五”事件發(fā)生，索羅斯通過大量賣空英鎊迫使英國政府宣布英鎊退出歐洲匯率機(jī)制（European Exchange Rate Mechanism）。因英鎊大幅貶值給LME價(jià)格穩(wěn)定性帶來嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，LME管理層決定在1994年把所有合約的計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣從英鎊改為美元。這也標(biāo)志著英鎊在國際資本市場的影響力大大降低。

2012年港交所以13.8億英鎊收購LME, 此后LME的國際化特征更為明顯，但其是否能參與中國地區(qū)市場的競爭還有待觀察。近兩年來，國際貿(mào)易保護(hù)主義勢力有所上升，從2018年初的俄鋁事件到美國的關(guān)稅新政都給LME帶來巨大挑戰(zhàn)，同時(shí)英國脫歐意味著英國金融業(yè)放棄了歐洲單一市場帶來的效率和成本優(yōu)勢，LME不得不提供更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)維持其競爭力。由于LME業(yè)務(wù)的重點(diǎn)仍然是服務(wù)歐洲客戶，因此盡管2019年3月英國脫歐后無須再接受歐盟金融監(jiān)管，英國的監(jiān)管框架仍要和歐盟契合。但中國市場對LME的重要性越發(fā)凸顯，已有四家中資經(jīng)紀(jì)商成為LME的會(huì)員，包括廣發(fā)和建銀國際（圈內(nèi)會(huì)員），以及中信和招商（二級會(huì)員），但是LME拓展中國客戶基礎(chǔ)中面臨層層制度障礙。如何在全球政治經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的環(huán)境中維持市場公信力、協(xié)調(diào)各方的矛盾和壓力是LME面臨的一個(gè)艱巨挑戰(zhàn)。

LME定價(jià)權(quán)的制度基礎(chǔ)

LME在有色金屬市場的定價(jià)權(quán)主要來自對現(xiàn)貨市場的影響力，這與其獨(dú)特的交易機(jī)制密切相關(guān)。LME在19世紀(jì)80年代形成了圈內(nèi)交易機(jī)制，基于此形成了平衡客戶多種需求（如清算市場存貨、套期保值、實(shí)物交割等）的定價(jià)、交割和清算體系。

多層次交易體系

LME公開喊價(jià)交易（包括圈內(nèi)交易和路牙交易，共四節(jié)，交易時(shí)間為11:40—17:00）、辦公室間經(jīng)紀(jì)商交易（inter-office）（24小時(shí)）、電子交易（1:00—19:00）的分層次交易系統(tǒng)有助于價(jià)格發(fā)現(xiàn)，為現(xiàn)貨貿(mào)易商和產(chǎn)業(yè)客戶提供一個(gè)反映實(shí)時(shí)供需的市場價(jià)格。圈內(nèi)交易本質(zhì)上是個(gè)現(xiàn)貨交易平臺(tái)，發(fā)現(xiàn)的是某個(gè)時(shí)點(diǎn)的價(jià)格。辦公室間市場和電子交易在現(xiàn)貨基礎(chǔ)上增加了期貨、期權(quán)、均價(jià)期權(quán)、月度均價(jià)期貨、迷你等合約，這些合約都是圍繞著標(biāo)準(zhǔn)化遠(yuǎn)期合約發(fā)展起來的。LME的每個(gè)交易日可以交易大約196個(gè)合約，包括3個(gè)月以內(nèi)每天的日度合約（約66個(gè)）、3～6月之間每周的周度合約（約13個(gè)）、6～12月之間的月度合約（約117個(gè)）。每個(gè)交易日都增減各一個(gè)合約，不斷向前滾動(dòng)。盡管原則上每天都可以交易196個(gè)合約，因?yàn)榱鲃?dòng)性主要集中在3個(gè)月遠(yuǎn)期合約，因此這個(gè)合約反映了每天現(xiàn)貨市場的供需變化，可以為現(xiàn)貨貿(mào)易提供一個(gè)非常有價(jià)值的參考。

約80%的3個(gè)月遠(yuǎn)期合約在電子交易平臺(tái)LME Select上實(shí)現(xiàn)交易，而80%的日均價(jià)差合約（inter-prompt spread）則通過圈內(nèi)和經(jīng)紀(jì)商完成。LME Select可以處理較為簡單的合約，但是金屬市場上中下游的客戶處于不同的時(shí)區(qū)，存在復(fù)雜多樣的套保需求，圈內(nèi)交易和辦公室間市場給這些客戶提供了個(gè)性化服務(wù)的空間。每日圈內(nèi)交易分為四個(gè)小節(jié)，第二節(jié)的收盤價(jià)為當(dāng)天的官方價(jià)格。每種金屬在每節(jié)的公開喊價(jià)時(shí)間只有5分鐘，波音、可口可樂等企業(yè)用戶和其他投資基金等客戶通過經(jīng)紀(jì)商向圈內(nèi)會(huì)員報(bào)價(jià)，再由圈內(nèi)會(huì)員競價(jià)形成一個(gè)當(dāng)天的市場價(jià)格。圈內(nèi)交易的流動(dòng)性依賴這些客戶的積極參與，同時(shí)這個(gè)交易機(jī)制給它們提供了一個(gè)影響市場價(jià)格的平臺(tái)。公開喊價(jià)結(jié)束后交易者可以通過電子平臺(tái)或辦公室間市場繼續(xù)交易，交易價(jià)格也會(huì)持續(xù)變化。因此，公開喊價(jià)的作用主要在于通過保障價(jià)格透明性，以及在短時(shí)間內(nèi)吸引大量交易者提高市場流動(dòng)性，形成反映當(dāng)日市場供需的價(jià)格。盡管現(xiàn)貨價(jià)格在24小時(shí)都在變化，市場主要參考的是圈內(nèi)交易第二節(jié)結(jié)束后形成的LME官方價(jià)。

LME定價(jià)機(jī)制對應(yīng)了金屬產(chǎn)業(yè)鏈的上中下游（如圖2所示）。LME價(jià)格一般是半成品或成品價(jià)格，上游和中游的客戶可以用這個(gè)價(jià)格減去相應(yīng)的生產(chǎn)、運(yùn)輸成本實(shí)現(xiàn)套保的目的。

上游客戶的成本固定，但因銷售價(jià)格隨行就市面臨風(fēng)險(xiǎn)敞口，因此一般利用LME合約做鎖價(jià)保值。同理，下游客戶的產(chǎn)品銷售價(jià)格較為固定，而成本市場價(jià)格存在波動(dòng)，也會(huì)在LME做鎖價(jià)保值。中游的冶煉業(yè)公司、實(shí)體貿(mào)易商、半成品制造商等客戶因在市場兩端都存在價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，一般會(huì)用LME做對沖保值。

期現(xiàn)貨一體的交易體系

LME期現(xiàn)貨一體的交易體系保障其價(jià)格在現(xiàn)貨市場的廣泛應(yīng)用，是與COMEX和SHFE等金屬交易所競爭中最大的優(yōu)勢。以LME的月度平均結(jié)算價(jià)（Monthly Average Settlement Price）為例，是每月所有交易日結(jié)算價(jià)的算術(shù)平均值，由LME在月底公布，下月第二個(gè)交易者結(jié)算，客戶可以通過互換買賣這個(gè)價(jià)格做套期保值。因?yàn)檫@個(gè)價(jià)格反映了當(dāng)月現(xiàn)貨價(jià)格，比一般的期貨合約更符合生產(chǎn)和貿(mào)易企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的需求。相比較而言，目前中國SHFE沒有月度均價(jià)合約，每日的結(jié)算價(jià)是對當(dāng)天所有交易價(jià)格加權(quán)平均，現(xiàn)貨貿(mào)易商不能提前在市場上買賣這個(gè)價(jià)格來對沖風(fēng)險(xiǎn)。

利用LME價(jià)格做套保的國際金屬產(chǎn)業(yè)客戶和現(xiàn)貨貿(mào)易商一般需要在每年10月至12月的交配期間（mating season，金屬現(xiàn)貨市場買賣雙方年底簽訂來年定價(jià)合同的這段時(shí)間）簽訂來年的定期定價(jià)合同（period pricing contracts）。合同雙方通過協(xié)商確定交易噸數(shù)、在LME價(jià)格基準(zhǔn)上的溢價(jià)或折價(jià)以及采用的具體LME合約價(jià)格。可以選取發(fā)貨當(dāng)月、前一個(gè)月或后一個(gè)月的LME價(jià)格，或者不斷滾動(dòng)的3個(gè)月遠(yuǎn)期買價(jià)（bid price）、賣價(jià)（ask price）或結(jié)算價(jià)（settlement price）的算數(shù)平均價(jià)，還可取每日現(xiàn)貨買價(jià)及賣價(jià)、3個(gè)月遠(yuǎn)期買價(jià)及賣價(jià)四個(gè)價(jià)格的算數(shù)平均值。因?yàn)橐恍┙饘伲绕涫倾~的價(jià)格波動(dòng)性較大，客戶可能會(huì)按照LME的每日價(jià)格走勢選擇在不同的日期提貨。事實(shí)上，每天國際金屬現(xiàn)貨市場有大量的交易只是參考LME價(jià)格，而不會(huì)通過LME完成。對LME來說，這部分客戶的存在增強(qiáng)了圈內(nèi)交易的參與度和權(quán)威性，為LME吸引了大量的套保客戶，是其定價(jià)權(quán)的基礎(chǔ)。

雖然一些資本市場投機(jī)者傾向于在COMEX或SHFE交易，但是他們的現(xiàn)貨對手方仍然采用LME的價(jià)格做套保。這是因?yàn)閲H金屬貿(mào)易合同或協(xié)議簽訂通常以LME價(jià)格為基準(zhǔn)，修改這個(gè)慣例要得到國際金屬產(chǎn)業(yè)鏈上中下游數(shù)以百萬計(jì)產(chǎn)業(yè)用戶的認(rèn)可，需要無數(shù)的會(huì)議和磋商修改相應(yīng)的規(guī)章制度、貿(mào)易合約和貸款協(xié)議。因此，只要現(xiàn)貨市場買賣雙方的定價(jià)機(jī)制不變，LME就會(huì)繼續(xù)成為主要的金屬定價(jià)中心之一。

龐大的交割庫系統(tǒng)

LME龐大的交割庫系統(tǒng)是其與現(xiàn)貨市場最緊密聯(lián)系的紐帶。因?yàn)長ME交割庫遍布全球，它同時(shí)也是一個(gè)現(xiàn)貨市場，消費(fèi)者可以直接購買金屬并指定未來的某個(gè)日期交割。1963年LME在鹿特丹授權(quán)了第一個(gè)海外交割庫，此后交割庫體系不斷擴(kuò)大，目前在歐洲、美國和亞洲等13個(gè)國家的35個(gè)地區(qū)授權(quán)了400多個(gè)交割庫。LME交割庫的設(shè)立除了滿足嚴(yán)格的法律、稅收和關(guān)稅要求，還必須設(shè)在金屬凈消費(fèi)地區(qū)，或服務(wù)這些凈消費(fèi)地區(qū)的重要交通樞紐。圖3和圖4顯示了LME銅和錫的庫存集中地，分別顯示了2013年至2018年LME倉庫中銅和錫的庫存量，圓圈大小表示年均庫存量的多少。LME的銅庫存主要集中在全球最重要的港口，如美國南部的新奧爾良、英國的利物浦、亞洲的新加坡等海港，而錫庫存主要在傳統(tǒng)的錫產(chǎn)地馬六甲海峽地區(qū)，集中在新加坡、馬來西亞巴生港（Port Kelang）和新山港（Johore Bahru）等物流集散地。

LME倉庫管理系統(tǒng)是一個(gè)非常典型的業(yè)務(wù)外包案例。LME對這些交割庫及倉庫內(nèi)存貨沒有所有權(quán)，只是通過授權(quán)特定的倉庫公司在這些倉庫儲(chǔ)存經(jīng)過LME注冊的金屬品牌的商品，以方便貿(mào)易商和產(chǎn)業(yè)用戶利用交割庫儲(chǔ)存或提取商品。20世紀(jì)60年代開始，LME在歐洲大陸增設(shè)了很多交割庫，大大便利了歐洲各國的現(xiàn)貨貿(mào)易商通過LME清算。LME每日庫存量報(bào)告顯示的入庫和出庫量可以準(zhǔn)確地反映市場的供需，對市場評估和預(yù)測全球金屬價(jià)格走勢有非常重要的指導(dǎo)意義。

LME的交割系統(tǒng)在2008年金融危機(jī)后一度備受詬病。LME與交割庫之間簽訂的合同明確了“互不干涉原則”（arm’s length terms），即LME不能對交割庫入庫和出庫費(fèi)用、稱重、檢查、打包、租金等方面做出規(guī)定。金融危機(jī)期間，由于金屬價(jià)格暴跌，市場供大于求，高盛（Goldman Sachs）、嘉能可（Glencore Xstrata）等現(xiàn)貨貿(mào)易商買入大量金屬存到LME在美國的交割庫用于投機(jī)。為減少市場供給它們甚至要求有交割需求的客戶等待一年以上，或支付很高的附加費(fèi)，造成一些客戶直接損失達(dá)數(shù)十億美元。美國商品期貨委員會(huì)和司法部開展調(diào)查后，LME分別在2010年和2013年進(jìn)行了兩次改革，尤其是2012年被港交所收購后推動(dòng)了“12步程序”和“火箭筒”等改革措施，很大程度上克服了之前的弊病。

啟示和建議

比較而言，目前我國金屬行業(yè)內(nèi)部發(fā)展不平衡，資源和環(huán)境的約束越來越明顯，存在供給過剩和成本上升等困難。緩解這些壓力不僅需要境內(nèi)客戶更好地利用國際期貨市場實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理，也需要我國期貨交易所在促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革方面發(fā)揮更積極的作用。LME在國際有色金屬市場中的影響力源于其服務(wù)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展戰(zhàn)略，這對我國商品期貨市場有重要的借鑒意義。

一是商品期貨市場的定價(jià)權(quán)源于其價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，因此在合約設(shè)計(jì)、交易制度等方面應(yīng)充分考慮多層次現(xiàn)貨市場的需求。LME期現(xiàn)貨一體的交易機(jī)制有助于提高市場流動(dòng)性，鞏固客戶基礎(chǔ)?？缮钊胙芯客瞥鲈露染鶅r(jià)結(jié)算價(jià)互換合約的可行性，在合約設(shè)計(jì)上吸取國外經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)結(jié)合我國產(chǎn)業(yè)和貿(mào)易發(fā)展的需求。另外，還可在SHFE大宗商品交易平臺(tái)倉單交易的基礎(chǔ)上推動(dòng)期現(xiàn)貨市場聯(lián)動(dòng)。

二是商品期貨交易所交割庫的全球化分布可以吸引更多的國際投資者，是深化產(chǎn)業(yè)服務(wù)的重要一環(huán)。LME交割庫全球布局方便了市場投資者，打通了期貨與現(xiàn)貨市場聯(lián)通的渠道，未來可推進(jìn)我國商品期貨交易所在海外設(shè)交割庫，吸引國際貿(mào)易商和產(chǎn)業(yè)客戶的廣泛參與。