春節(jié)假期后，受美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫、印尼鎳礦開(kāi)采審批懸而未決、三元材料訂單保持良好勢(shì)頭等因素支撐，滬鎳價(jià)格震蕩上漲超過(guò)12.8%。筆者認(rèn)為，短期內(nèi)，滬鎳價(jià)格仍有上漲空間，但需警惕國(guó)內(nèi)電解鎳社會(huì)庫(kù)存量已累積至相對(duì)高位，關(guān)注146000元~150000元/噸附近壓力。

美聯(lián)儲(chǔ)降息和放緩縮表漸行漸近

自2023年6月份美國(guó)解決債務(wù)上限問(wèn)題以來(lái)，美國(guó)未償公共債務(wù)規(guī)模增加超2.99萬(wàn)億美元，至34.46萬(wàn)億美元。

今年以來(lái)，美國(guó)財(cái)政部每月凈發(fā)債量為4000億美元，年化凈發(fā)債量接近5萬(wàn)億美元，美債超額供給使市場(chǎng)越發(fā)難以消化?？紤]到美聯(lián)儲(chǔ)銀行定期融資計(jì)劃（BTFP）已于3月11日到期不續(xù)，且必須幾周內(nèi)償還，美國(guó)中小型銀行仍面臨較大的商業(yè)地產(chǎn)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)；美國(guó)紐約社區(qū)銀行（NYCB）因商業(yè)地產(chǎn)債務(wù)壞賬撥備和貸款審查流程問(wèn)題，減計(jì)商譽(yù)虧損已擴(kuò)大至24億美元。3月6日，美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)規(guī)模已降至7934億美元左右，后續(xù)為保證充足的銀行準(zhǔn)備金并滿足美國(guó)財(cái)政部的發(fā)債需求，投資者更偏好收益率更高的短期美債，美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒提出通過(guò)“反向扭曲操作QT”，即買(mǎi)入短期國(guó)債，并將持有的2.4萬(wàn)億美元抵押貸款支持債券降至零。

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示，減持抵押貸款支持債券是長(zhǎng)期愿景，美債持倉(cāng)久期可能縮短暗示增持短期國(guó)債。美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)調(diào)整美債持倉(cāng)期限結(jié)構(gòu)、開(kāi)啟降息并放緩縮表，可以降低美國(guó)財(cái)政部的利息負(fù)擔(dān)，緩解商業(yè)銀行資產(chǎn)端浮虧，避免中小銀行再次出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)。

美國(guó)財(cái)政部大規(guī)模發(fā)債支撐政府、企業(yè)和民眾的消費(fèi)需求，推動(dòng)2月消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)CPI年率升至3.2%，高于預(yù)期和前值；核心CPI年率為3.8%，低于前值但高于預(yù)期。消費(fèi)端，通脹頑固擔(dān)憂和民眾感受到生活成本的上升，使市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于6月份開(kāi)啟降息，且年內(nèi)僅調(diào)降3次，與2023年12月份美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖隱含的降息3次一致。但美國(guó)財(cái)政部大規(guī)模的國(guó)債凈發(fā)行量很難持續(xù)，倘若未來(lái)美債凈發(fā)行速度放緩，超寬松財(cái)政政策支撐的美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速也將放緩。

美國(guó)2月供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）制造業(yè)PMI也低于預(yù)期和前值，其中，新訂單、產(chǎn)出、就業(yè)等分項(xiàng)明顯回落；非制造業(yè)PMI低于預(yù)期和前值，其中，就業(yè)、物價(jià)、庫(kù)存、供應(yīng)商交付、訂單庫(kù)存、新出口訂單等分項(xiàng)明顯回落。美國(guó)2月份新增非農(nóng)就業(yè)27.5萬(wàn)人，高于預(yù)期但低于前值，失業(yè)率為3.9%，高于預(yù)期和前值，平均時(shí)薪年率4.3%，低于預(yù)期和前值，表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)與就業(yè)增長(zhǎng)也存在隱憂，而美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息和放緩縮表有助于實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)軟著陸。

此外，3月13日，日本“春斗”談判風(fēng)向標(biāo)豐田汽車(chē)率先宣布，員工的獎(jiǎng)金由6.7個(gè)月工資提高至7.6個(gè)月工資，為其有史以來(lái)最高年度獎(jiǎng)金；日本制鐵公司宣布，包括定期加薪在內(nèi)將為員工加薪14.2%。以中小制造企業(yè)為主的日本行業(yè)工會(huì)稱(chēng)，下屬60個(gè)工會(huì)平均加薪幅度為5.32%，較去年6月份的最終加薪幅度大幅提高。日本各行業(yè)薪資增幅大幅升高，有助于實(shí)現(xiàn)工資與通脹的良性循環(huán)，使市場(chǎng)預(yù)期日本央行3月份或結(jié)束收益率曲線控制政策（YCC），轉(zhuǎn)而預(yù)先明確政府債券每月6萬(wàn)億日元購(gòu)買(mǎi)量，甚至可能結(jié)束負(fù)利率政策。這或使美元指數(shù)相對(duì)偏弱，進(jìn)而支撐鎳等有色金屬價(jià)格。

印尼鎳礦供給預(yù)期偏緊

當(dāng)前，菲律賓蘇里高地區(qū)進(jìn)入雨季，出口至中國(guó)的鎳礦數(shù)量處于低位，中國(guó)港口鎳礦周度庫(kù)存量降至710.87萬(wàn)濕噸，從而推動(dòng)菲律賓1.5%品位紅土鎳礦價(jià)格升至46美元/濕噸。

印尼礦產(chǎn)與煤炭開(kāi)采業(yè)務(wù)活動(dòng)的工作計(jì)劃和預(yù)算報(bào)告（RKAB）審批速度雖有所加快，但截至2月26日，印尼僅批準(zhǔn)了1.45億噸的鎳礦開(kāi)采配額，遠(yuǎn)低于印尼預(yù)估的全年2.41億噸的鎳礦需求。印尼1.7%、1.8%、1.9%和2.0%品位鎳礦內(nèi)貿(mào)基準(zhǔn)價(jià)格（FOB），分別由2023年2月份的60.93美元/噸、68.10美元/噸、75.66美元/噸和83.63美元/噸，降至2024年3月份的34.32美元/噸、38.36美元/噸、42.62美元/噸和47.10美元/噸。大量的低成本鎳礦供應(yīng)，使澳大利亞和新喀里多尼亞等地超過(guò)60%的鎳礦項(xiàng)目遭受巨大經(jīng)營(yíng)困難，面臨減停產(chǎn)局面，甚至部分鎳礦項(xiàng)目破產(chǎn)，引發(fā)全球鎳市場(chǎng)原料供給短缺擔(dān)憂，目前，已經(jīng)影響約2.5萬(wàn)金屬?lài)嵙蚧嚨V、0.76萬(wàn)噸濕法冶煉中間品、3萬(wàn)金屬?lài)嶆囪F及潛在的5.27萬(wàn)噸精煉鎳的生產(chǎn)。

隨著印尼RKAB審批速度的加快，3月份，印尼鎳生鐵產(chǎn)量和開(kāi)工率分別升至11.94萬(wàn)金屬?lài)嵑?6.83%。由于中國(guó)鎳生鐵生產(chǎn)利潤(rùn)持續(xù)為負(fù)， 3月份，中國(guó)鎳生鐵產(chǎn)量和開(kāi)工率分別降至2.589萬(wàn)金屬?lài)嵑?1.46%，均處于2017年以來(lái)低位。我國(guó)主要地區(qū)鎳生鐵庫(kù)存量仍處于相對(duì)高位，但初現(xiàn)下降趨勢(shì)。

中國(guó)鎳濕法冶煉中間品生產(chǎn)硫酸鎳的完全成本為132206元/金屬?lài)?，利?rùn)率為1.25%；高冰鎳、黃渣和鎳豆生產(chǎn)硫酸鎳的完全成本分別為135914元/金屬?lài)崱?35603元/金屬?lài)嵑?40911元/金屬?lài)崳麧?rùn)率分別為-1.51%、-1.05%和-6.61%，今年以來(lái)，硫酸鎳?yán)塾?jì)生產(chǎn)量為91557金屬?lài)?，同比下?6.89%，供給預(yù)期偏緊。由于印尼一體化鎳濕法冶煉中間品和高冰鎳生產(chǎn)硫酸鎳的成本分別為98684元/金屬?lài)嵑?09421元/金屬?lài)崳麧?rùn)率分別為22.02%和10.05%，后續(xù)需警惕中國(guó)硫酸鎳月度進(jìn)口量的增加。

中國(guó)鎳生鐵較電解鎳貼水超400元/鎳點(diǎn)，電池級(jí)硫酸鎳較鎳豆和鎳板分別折價(jià)3061.36元/金屬?lài)嵑?261.36元/金屬?lài)?，使一體化鎳濕法冶煉中間品和高冰鎳生產(chǎn)電積鎳的成本分別為112062元/噸和122907元/噸，利潤(rùn)率分別為15.43%和5.25%，將推動(dòng)電解鎳3月份產(chǎn)量和開(kāi)工率分別升至2.5萬(wàn)噸和96.03%，中國(guó)電解鎳周度社會(huì)庫(kù)存升至27607噸，且處于近3年以來(lái)高位。此外，中國(guó)外采硫酸鎳、鎳濕法冶煉中間品和高冰鎳生產(chǎn)電積鎳的成本分別為147377元/噸、145703元/噸和149448元/噸，利潤(rùn)率分別為-5.97%、-4.89%和-7.52%。

下游需求回升

1—2月份，中國(guó)新能源汽車(chē)生產(chǎn)量和銷(xiāo)售量分別為125.2萬(wàn)輛和120.7萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)28.2%和29.4%，市場(chǎng)占有率達(dá)到30%，其中，新能源汽車(chē)出口18.2萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)7.5%。中國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)保持良好勢(shì)頭，預(yù)計(jì)各型號(hào)三元前驅(qū)體3月份總生產(chǎn)量為71606實(shí)物噸，同比增長(zhǎng)32.29%；各型號(hào)三元材料3月份總生產(chǎn)量為62011實(shí)物噸，同比增長(zhǎng)31.65%。2月23日，中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第四次會(huì)議研究大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新問(wèn)題，后續(xù)或?qū)⑼ㄟ^(guò)以舊換新補(bǔ)貼、稅費(fèi)減免等政策推動(dòng)家電和汽車(chē)等耐用品消費(fèi)修復(fù)。3—4月份，國(guó)內(nèi)外的三元材料及前驅(qū)體訂單預(yù)期良好，電池級(jí)硫酸鎳潛在需求向好。

中國(guó)300系冷軋不銹鋼生產(chǎn)完全成本為13991元/噸，利潤(rùn)率轉(zhuǎn)負(fù)，為-0.83%；預(yù)計(jì)中國(guó)不銹鋼3月份產(chǎn)能開(kāi)工率為73.11%，處于同期低位，但300系不銹鋼3月份生產(chǎn)量為172.05萬(wàn)噸，處于同期高位。目前，國(guó)內(nèi)不銹鋼下游需求仍難言樂(lè)觀， 300系不銹鋼周度社會(huì)庫(kù)存量增至530千噸，且處于歷史相對(duì)高位，使得不銹鋼貿(mào)易商主動(dòng)降價(jià)出貨。但隨著穩(wěn)地產(chǎn)政策的不斷出臺(tái)，預(yù)計(jì)中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)新開(kāi)工和竣工面積將逐漸回暖，進(jìn)而支撐電梯和家電等不銹鋼裝飾板需求。

鎳基耐蝕、高溫、記憶、耐磨和精密合金被廣泛應(yīng)用于軍工宇航、航天航海、電工電子、石油化工、新能源等領(lǐng)域，需求占比較少但保持穩(wěn)定。

綜上所述，在美聯(lián)儲(chǔ)降息和放緩縮表時(shí)點(diǎn)漸行漸近、印尼對(duì)鎳礦開(kāi)采的審批持續(xù)影響供給、國(guó)內(nèi)硫酸鎳生產(chǎn)虧損和下游補(bǔ)庫(kù)需求增加等因素影響下，鎳供給預(yù)期偏緊，短期內(nèi)，滬鎳價(jià)格仍有上漲空間，但國(guó)內(nèi)電解鎳社會(huì)庫(kù)存已累積至相對(duì)高位，不銹鋼的社會(huì)庫(kù)存高位且生產(chǎn)開(kāi)始轉(zhuǎn)虧，或?qū)︽囪F需求形成抑制。