今年上半年，國內(nèi)大宗商品除了黑色金屬外，有色金屬、能源化工及農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格均呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的狀態(tài)。其中，有色金屬的漲幅尤為顯著。有色金屬板塊能夠領(lǐng)漲其他板塊的原因，主要包括以下兩點(diǎn)：

第一，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的波動導(dǎo)致市場對美聯(lián)儲降息時(shí)點(diǎn)的預(yù)期不斷修正，配合國內(nèi)宏觀利好政策，形成了國內(nèi)外雙利好的局面。美國通脹數(shù)據(jù)的回落和10年期國債收益率的高位運(yùn)行，預(yù)示著未來貨幣政策的邊際寬松，導(dǎo)致美元相對其他貨幣貶值，從而推動大宗商品價(jià)格上漲。

第二，全球制造業(yè)的普遍回暖也是有色金屬走強(qiáng)的一個(gè)重要原因。從今年1月起，全球制造業(yè)綜合指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)，特別是中國、印度和東盟地區(qū)的制造業(yè)發(fā)展態(tài)勢良好。我國制造業(yè)在需求回升的帶動下呈現(xiàn)景氣回升態(tài)勢，工地全面復(fù)工，制造業(yè)新動能增長較快。印度制造業(yè)在政府扶持下也實(shí)現(xiàn)了逆勢增長。此外，美國制造業(yè)庫存見底回升，進(jìn)入補(bǔ)庫階段，顯示出其內(nèi)需的韌性。

電解鋁仍有發(fā)展空間

在有色金屬領(lǐng)域，投資者應(yīng)傾向于選擇宏觀屬性穩(wěn)健且基本面強(qiáng)勁的品種，如銅和鋁。這兩種金屬不僅宏觀影響顯著，且從基本面分析，其供應(yīng)端受到約束，需求則具有結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)。一般而言，宏觀因素主導(dǎo)的品種往往趨勢性較強(qiáng)，但波動力度受基本面強(qiáng)度的影響。在基本金屬板塊中，銅的宏觀屬性最為突出，鋁次之，兩者均受美元指數(shù)影響較大。

然而，銅和鋁所面臨的供應(yīng)約束有所不同。近年來，銅的原料端因資本開支的下降而預(yù)期收縮，這一趨勢源于銅價(jià)下跌的影響。相比之下，電解鋁產(chǎn)能存在明確的“天花板”限制，其供應(yīng)端穩(wěn)定性更高，基本面更為強(qiáng)勁，因此，鋁成為有色金屬板塊中更為理想的投資選擇。

自2022年年末以來，電解鋁的建成產(chǎn)能基本為4500萬噸，這得益于2018年我國對電解鋁進(jìn)行的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。政策規(guī)定，電解鋁產(chǎn)能只能在4500萬噸附近進(jìn)行等量或減量置換，不再批準(zhǔn)無指標(biāo)的新建產(chǎn)能。在供應(yīng)受到嚴(yán)格限制的情況下，鋁價(jià)將長期保持強(qiáng)勢。同時(shí)，作為全球最大的電解鋁生產(chǎn)國，我國的產(chǎn)量對海外產(chǎn)量具有顯著影響，海外產(chǎn)量增速基本保持在零值附近?？紤]到進(jìn)口窗口關(guān)閉，除受制裁的俄羅斯鋁業(yè)外，海外目前難以對我國進(jìn)行額外資源補(bǔ)充。

從海外新建電解鋁項(xiàng)目來看，今年內(nèi)并無新產(chǎn)能投產(chǎn)預(yù)期，預(yù)計(jì)要到2025年才有少量產(chǎn)能開始緩慢釋放，但具體落地情況還需視海外因素而定，如歐洲國家是否能獲得優(yōu)惠的電力合同。未來較大的電解鋁產(chǎn)能釋放周期預(yù)計(jì)將在2026年和2027年，但這對當(dāng)前市場影響較小。在國內(nèi)，受高利潤驅(qū)使（每噸鋁的冶煉利潤約3500元），電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能不斷攀升，目前為4200萬噸。云南地區(qū)的電解鋁廠受季節(jié)性影響，已開始分批復(fù)產(chǎn)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)我國電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能將達(dá)到高峰。

鋁因其優(yōu)良性能在多個(gè)領(lǐng)域有廣泛應(yīng)用。建筑是鋁的最大下游，其次是交通、電力電子、包裝和耐用消費(fèi)品。今年以來，地產(chǎn)部分需求并未大幅增加，反而出現(xiàn)小幅萎縮，但交通用鋁和電力電子部分增長明顯，交通用鋁的需求已接近地產(chǎn)。傳統(tǒng)燃油車消費(fèi)因新能源車市場份額上升而下滑，但短期內(nèi)仍有一定市場份額，預(yù)計(jì)傳統(tǒng)需求板塊不會有較大增量。

盡管房地產(chǎn)是電解鋁的主要應(yīng)用行業(yè)，與房地產(chǎn)竣工端掛鉤，但市場對電解鋁板塊的預(yù)期并不悲觀。這部分原因是地產(chǎn)竣工端對電解鋁的影響被新能源汽車輕量化、光伏邊框支架和高壓輸電線等新需求增長所抵消。新能源領(lǐng)域的需求增長顯著，新能源車產(chǎn)量逐年增長，盡管增速下滑，但仍維持在20%；風(fēng)電和光伏領(lǐng)域，光伏裝機(jī)量穩(wěn)定增長；儲能消費(fèi)也呈現(xiàn)良好態(tài)勢，光伏用鋁需求已超過新能源車需求。預(yù)計(jì)至2024年，我國鋁需求增量將達(dá)到80萬噸，相當(dāng)于地產(chǎn)年消費(fèi)量的10%。今年上半年，國內(nèi)鋁消費(fèi)量同比增長7%，顯示新能源需求不僅有效對沖了地產(chǎn)竣工需求的缺失，甚至還能帶動消費(fèi)增長。而光伏行業(yè)預(yù)計(jì)在下半年將繼續(xù)發(fā)力，進(jìn)一步推動鋁需求。

從供需結(jié)構(gòu)看，鋁的供需失衡程度雖不及電解銅，但仍存在缺口。在國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能接近“天花板”、海外產(chǎn)能建設(shè)低于預(yù)期的情況下，供應(yīng)缺乏彈性。預(yù)計(jì)2024—2025年全球鋁的供需缺口將持續(xù)存在，我國也將有近80萬噸的缺口。庫存方面，鋁的庫存較銅低，抗風(fēng)險(xiǎn)能力相對較差，但價(jià)格波動不一定比銅大，因?yàn)殇X的金融屬性稍弱。近期，鋁水直出被重視，部分鋁錠直接轉(zhuǎn)化為下游鋁棒和型材，但盤面交割品仍為鋁錠，這可能導(dǎo)致盤面結(jié)構(gòu)維持緊張狀態(tài)。

綜上所述，盡管供應(yīng)存在“天花板”，但在需求持續(xù)增長的推動下，電解鋁市場仍有較大的發(fā)展空間。

展望與策略

從今年商品市場的驅(qū)動因素來看，宏觀面影響明顯大于基本面，因此宏觀情緒在很大程度上決定了鋁價(jià)的方向，而基本面則決定了價(jià)格向上或向下的力度。在分析鋁的基本面時(shí)，我們需要從短期和長期兩個(gè)維度進(jìn)行綜合考慮。

從短期來看，當(dāng)前市場處于宏觀面和基本面雙雙偏空的狀態(tài)。歐元區(qū)已經(jīng)開始降息，預(yù)期兌現(xiàn)后部分宏觀資金撤退，導(dǎo)致整體市場情緒回落，鋁價(jià)也隨之下行。從基本面的角度看，當(dāng)前主要矛盾在于復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能的增加（云南地區(qū)還有最后一輪復(fù)產(chǎn)預(yù)期），而需求則進(jìn)入傳統(tǒng)淡季，供需面臨錯(cuò)配。基本面的階段性偏空給鋁價(jià)帶來了一定的下行壓力，預(yù)計(jì)回調(diào)可能延續(xù)到7月中旬。鑒于短期內(nèi)市場的不確定性，采取相對保守的交易策略可能是更為穩(wěn)妥的選擇。

從長期來看，宏觀品種的趨勢通常具有延續(xù)性。目前，美聯(lián)儲降息時(shí)間尚未確定，市場對此仍抱有期待。從基本面的角度看，電解鋁的產(chǎn)能上限是限制供給增長的關(guān)鍵因素。而鋁的需求則主要受到經(jīng)濟(jì)增長的驅(qū)動。隨著經(jīng)濟(jì)的增長，鋁的需求也會相應(yīng)增加。盡管傳統(tǒng)地產(chǎn)市場表現(xiàn)疲軟，但利好政策不斷出臺，有望為鋁需求帶來一定支撐。同時(shí)，新能源板塊的持續(xù)發(fā)力也為鋁需求帶來了顯著的增量。只要產(chǎn)能上限保持不變，需求的增長將推動鋁價(jià)上漲。此外，海外沒有新的產(chǎn)能來滿足這一需求增長，進(jìn)一步加劇了全球市場鋁的供應(yīng)緊張格局，為鋁價(jià)上漲提供了動力。因此，鋁作為供應(yīng)有約束而需求有結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)的品種，是長期資金多配優(yōu)先考慮的品種。預(yù)計(jì)下半年鋁的運(yùn)行區(qū)間將在1.9萬~2.25萬元/噸。

另外，鋁的價(jià)格走勢與其他金屬如金、銀、銅等有著密切的關(guān)聯(lián)。這些金屬的價(jià)格變動不僅可以反映市場的整體情緒，還可以作為鋁價(jià)走勢的領(lǐng)先指標(biāo)進(jìn)行參考。