氧化鋁比值

11月以來，滬鋁主力合約價格承壓下行，累計下跌幅度超過7%，而氧化鋁主力合約價格保持相對高位，同期累計上漲6%。這種價格走勢的分化對電解鋁行業(yè)的利潤造成了較大壓力，并對滬鋁未來價格走勢帶來了一定的風險。

電解鋁成本構(gòu)成發(fā)生變化

11月份，國內(nèi)電解鋁行業(yè)的含稅完全成本平均值為20322元/噸，環(huán)比增長10.83%，同比增長26.98%。

氧化鋁、電力和預焙陽極在電解鋁制造成本中的比例分別為52.9%、30.8%和9.6%。與2024年1月份相比，電解鋁行業(yè)含稅完全成本平均值為16293元/噸時的比例有明顯變化，氧化鋁在電解鋁成本中的占比增長14%，而電力和預焙陽極的占比分別下降4.1%和2.2%。

截至11月底，國內(nèi)氧化鋁現(xiàn)貨價格年內(nèi)累計漲幅為81.1%，而綜合電價基本持穩(wěn)，秦皇島動力煤價格年下跌11.2%，預焙陽極累計下跌6.3%。

氧化鋁價格的上漲成為電解鋁價格上漲的主要原因，同時，在其他原料價格穩(wěn)中有降的情況下，氧化鋁在電解鋁成本中的占比逐步提升。

今年以來，氧化鋁現(xiàn)貨價格的上漲主要在二季度和四季度。二季度，氧化鋁價格上漲主要受海外氧化鋁廠減產(chǎn)和商品市場整體偏強趨勢的驅(qū)動。四季度，氧化鋁價格上漲則主要受幾內(nèi)亞鋁土礦供應的影響，加之年末環(huán)保與安全生產(chǎn)要求趨嚴，進一步強化了市場對鋁土礦和氧化鋁供應的擔憂情緒，推動氧化鋁現(xiàn)貨價格屢創(chuàng)新高。預計12月份氧化鋁現(xiàn)貨均價環(huán)比可能繼續(xù)增長，在電解鋁成本中的占比可能保持在50%以上的較高水平。

電解鋁行業(yè)盈利狀況

11月份，國內(nèi)鋁錠現(xiàn)貨均價為20914元/噸，國內(nèi)電解鋁行業(yè)平均盈利為593元/噸，環(huán)比下降74.13%。周期內(nèi)電解鋁月均價上漲288元/噸，但成本增加1986元/噸，導致行業(yè)平均盈利水平大幅收縮。截至11月底，國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能達到4368.1萬噸，若按月均價測算，11月份，國內(nèi)66.2%的電解鋁運行產(chǎn)能處于盈利狀態(tài)，虧損產(chǎn)能1479萬噸，占比達33.8%。

分地區(qū)來看，除山東、新疆、內(nèi)蒙古、陜西、云南等地區(qū)有不同程度的利潤外，其余省份均處于虧損狀態(tài)。隨著鋁價繼續(xù)走低，電解鋁全行業(yè)虧損比例可能將超50%。

氧化鋁期限結(jié)構(gòu)與價格預期

從氧化鋁期限結(jié)構(gòu)來看，目前呈現(xiàn)“近強遠弱”的BACK結(jié)構(gòu)，且遠月貼水幅度較大。

12月份，氧化鋁期貨價格的下跌顯示了市場對未來氧化鋁價格下調(diào)的預期，可能給電解鋁成本帶來明顯的回落空間。

氧化鋁和電解鋁價格比值的變化在一定程度上可以反映整個產(chǎn)業(yè)鏈的供需矛盾。當產(chǎn)業(yè)鏈上游供應端出現(xiàn)緊張預期時，氧化鋁價格漲幅可能大于電解鋁，該比值將走強；當產(chǎn)業(yè)鏈下游需求端出現(xiàn)政策利好時，電解鋁價格漲幅可能高于氧化鋁，該比值將走弱目前該比值持續(xù)創(chuàng)出新高，主要原因是氧化鋁價格的強勢，對電解鋁價格的帶動可能有限。

綜上所述，電解鋁行業(yè)利潤逐步收窄，部分企業(yè)陷入虧損，成本端短期對鋁價有一定支撐。但從遠期來看，2025年，氧化鋁價格存在較強的下跌預期，將帶動電解鋁成本下滑，一旦成本下移明顯，鋁價可能向下調(diào)整。從氧化鋁與電解鋁價格比值來看，目前，影響因素為氧化鋁及上游鋁土礦，對電解鋁提振有限。

（作者單位：中原期貨）